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權(quán)證投資與風(fēng)險(xiǎn)教育
上海證券交易所投資者教育中心編
2007年11月

目 錄
第一章 權(quán)證基礎(chǔ)知識(shí)介紹………………………………………………02
一、權(quán)證的概念和分類……………………………………………………02
二、權(quán)證的交易和行權(quán)……………………………………………………03
三、權(quán)證的價(jià)格……………………………………………………………04
四、權(quán)證的作用和風(fēng)險(xiǎn)……………………………………………………07
五、權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度…………………………………………………………08
第二章 理性的缺失呼喚權(quán)證的創(chuàng)設(shè)……………………………………10
一、市場(chǎng)的火爆導(dǎo)致理性的缺失，權(quán)證市場(chǎng)供需嚴(yán)重失衡……………10
二、創(chuàng)設(shè)機(jī)制極大地緩解了供需失衡的矛盾……………………………12
三、創(chuàng)設(shè)制度最大限度地保護(hù)了大多數(shù)中小投資者利益………………13
四、創(chuàng)設(shè)機(jī)制合理合法……………………………………………………14
五、權(quán)證創(chuàng)設(shè)和注銷是一種有風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)化行為………………………16
第三章 再談權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度………………………………………………18
一、創(chuàng)設(shè)機(jī)制的由來………………………………………………………18
二、創(chuàng)設(shè)機(jī)制的意義………………………………………………………19
三、制度缺位之憾----國(guó)內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)………………………………22
四、創(chuàng)設(shè)關(guān)鍵問題詳解……………………………………………………24
第四章 以十個(gè)案例談權(quán)證的投資風(fēng)險(xiǎn)…………………………………27
一、投資者容易忽視的權(quán)證投資的風(fēng)險(xiǎn)…………………………………27
二、投資者參與權(quán)證投資的前提和必要條件……………………………31
三、權(quán)證投資者獲取信息的有效途徑……………………………………34
四、附件：最后交易日30萬份權(quán)證還未出手……………………………37
第五章 權(quán)證投資風(fēng)險(xiǎn)教育與市場(chǎng)監(jiān)管…………………………………38
一、投資者教育是上證所工作的重要組成部分…………………………38
二、市場(chǎng)提示和風(fēng)險(xiǎn)揭示是上證所重要工作內(nèi)容………………………39
三、加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)察工作 保證市場(chǎng)健康發(fā)展……………………………42
附件一：上海證券交易所權(quán)證管理暫行辦法……………………………44
附件二：權(quán)證風(fēng)險(xiǎn)揭示書…………………………………………………51
附件三：關(guān)于證券公司創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證有關(guān)事項(xiàng)的通知…………………52
后記…………………………………………………………………………54

第一章 權(quán)證基礎(chǔ)知識(shí)介紹
          2005年8月22日，我國(guó)第一只股改權(quán)證——寶鋼權(quán)證上市交易。之
后，隨著股權(quán)分置改革工作的推進(jìn)，武鋼JTP1、武鋼JTB1、機(jī)場(chǎng)JTP1等
股改權(quán)證陸續(xù)上市；前不久，伴隨公司分離交易可轉(zhuǎn)債的發(fā)行，馬鋼
CWB、云化CWB1等公司權(quán)證也相繼登臺(tái)。經(jīng)過兩年多的發(fā)展，權(quán)證市場(chǎng)
已成為投資者矚目的焦點(diǎn)。本文擬對(duì)這一充滿魅力的新事物從多個(gè)角度
進(jìn)行簡(jiǎn)要闡述，力求展現(xiàn)一幅全面完整的權(quán)證圖景。
一、權(quán)證的概念和分類
       權(quán)證是指標(biāo)的證券發(fā)行人或其以外的第三方發(fā)行的,約定持有人在
規(guī)定期間內(nèi)或特定到期日,有權(quán)按約定價(jià)格向發(fā)行人購(gòu)買或出售標(biāo)的證
券,或以現(xiàn)金結(jié)算方式收取結(jié)算差價(jià)的有價(jià)證券。權(quán)證本質(zhì)上是證明持
有人擁有特定權(quán)利的契約。
       權(quán)證有很多種分類方法。
       第一，按照未來權(quán)利的不同，權(quán)證可分為認(rèn)購(gòu)權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證。
其中認(rèn)購(gòu)權(quán)證是指發(fā)行人發(fā)行的,約定持有人在規(guī)定期間內(nèi)或特定到期
日,有權(quán)按約定價(jià)格向發(fā)行人購(gòu)買標(biāo)的證券的有價(jià)證券；認(rèn)沽權(quán)證是指
發(fā)行人發(fā)行的,約定持有人在規(guī)定期間內(nèi)或特定到期日,有權(quán)按約定價(jià)格
向發(fā)行人出售標(biāo)的證券的有價(jià)證券。
        第二，根據(jù)權(quán)證存續(xù)期內(nèi)可否行權(quán)，權(quán)證分為歐式、美式和百慕
大式。歐式權(quán)證的持有人只有在約定的到期日才可以行權(quán)（即行使買賣
標(biāo)的股票的權(quán)力），如寶鋼JTB1；而美式權(quán)證的持有人在到期日前的相
當(dāng)一段時(shí)期內(nèi)隨時(shí)都可以行權(quán)。如2005年12月23日上市的機(jī)場(chǎng)JTP1，在
2006年3月23日后，直至2006年12月22日之前的這段期間，投資者隨時(shí)
都可以行權(quán)。百慕大式權(quán)證則可以在存續(xù)期內(nèi)的若干個(gè)時(shí)間段行權(quán)。如
馬鋼CWB1設(shè)定了2007年11月15日到11月28日和2008年11月17日到11月
28日兩段行權(quán)期。
       第三，按照發(fā)行人的不同，還可分為公司權(quán)證和備兌權(quán)證。其中公
司權(quán)證是指標(biāo)的證券發(fā)行人所發(fā)行的權(quán)證，備兌權(quán)證是指標(biāo)的證券發(fā)行
人以外的第三方（如大股東、券商等金融機(jī)構(gòu)）發(fā)行的權(quán)證。
       實(shí)際上，以上涉及到的分類指標(biāo)在權(quán)證名稱中都有反映。以“寶
鋼J T B 1”為例，“寶鋼”代表約定的未來行權(quán)標(biāo)的證券是寶鋼股
份，“JT”代表發(fā)行人是寶鋼集團(tuán)（“JT”是“集團(tuán)”的拼音首字母）
發(fā)行的，“B”代表持有人擁有未來“買入”（Buy）的權(quán)利，該權(quán)證為
認(rèn)購(gòu)權(quán)證（如果字母為“P”則表示持有人擁有未來“賣出”(Put)的權(quán)
利，該權(quán)證為認(rèn)沽權(quán)證），“1”代表第1只權(quán)證。將“寶鋼JTB1”這些
文字、字母和數(shù)字聯(lián)合起來理解，便是“寶鋼集團(tuán)發(fā)行的第1只寶鋼股份
認(rèn)購(gòu)權(quán)證”。與認(rèn)購(gòu)權(quán)證對(duì)應(yīng)的則是標(biāo)明賣出權(quán)利的認(rèn)沽權(quán)證，如南航
JTP1，即“南航集團(tuán)發(fā)行的第1只南方航空認(rèn)沽權(quán)證”。
而馬鋼CWB1這樣包含CW（Company Warrant：公司權(quán)證）字段的權(quán)證，
是上市公司自身發(fā)行，用于融資的公司權(quán)證，當(dāng)這些權(quán)證行權(quán)時(shí)，公司
相應(yīng)的增發(fā)新股，股本會(huì)被攤薄，請(qǐng)投資者注意。
二、權(quán)證的交易和行權(quán)
        權(quán)證作為一種衍生產(chǎn)品，在交易規(guī)則上與股票有很多不同之處。
從下表投資者可以簡(jiǎn)單比較二者的一些主要差別：

品種                                                    權(quán)證                                                       股票
交易方式                                           T+0                                                           T+1
交易費(fèi)用                                          傭金                                   交易印花稅、傭金、過戶費(fèi)等
漲跌限制                       根據(jù)股票的價(jià)格計(jì)算漲跌幅                      ±10%的漲跌停板
可交易期                    僅在權(quán)證存續(xù)期內(nèi)可以交
                                     易,一般不超過兩年,具體以
                                        該權(quán)證的相關(guān)條款為準(zhǔn)                      無限期, 除非因不滿足上市條件而退市

根據(jù)《上海證券交易所權(quán)證業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第二十二條規(guī)定，
權(quán)證交易實(shí)行價(jià)格漲跌幅限制,漲跌幅按下列公式計(jì)算:
“權(quán)證漲幅價(jià)格＝權(quán)證前一日收盤價(jià)格＋(標(biāo)的證券當(dāng)日漲幅價(jià)格
標(biāo)的證券前一日收盤價(jià))×125%×行權(quán)比例；
權(quán)證跌幅價(jià)格＝權(quán)證前一日收盤價(jià)格-(標(biāo)的證券前一日收盤價(jià)-標(biāo)
的證券當(dāng)日跌幅價(jià)格)×125%×行權(quán)比例。 　
當(dāng)計(jì)算結(jié)果小于等于零時(shí),權(quán)證跌幅價(jià)格為零。”
公式應(yīng)用中，有兩點(diǎn)需要特別注意：

一、“標(biāo)的證券當(dāng)日漲幅價(jià)格”、“標(biāo)的證券當(dāng)日跌幅價(jià)格”是指
標(biāo)的證券的當(dāng)日漲跌幅限制的最高、最低價(jià)；
二、在計(jì)算價(jià)格時(shí)，每一步計(jì)算結(jié)果，需先四舍五入至最小價(jià)格單
位。
以權(quán)證“南航JTP1”在2007年11月2日漲幅價(jià)格為例：南航JTP1（
580989）在前一交易日（11月1日）為1.122元；標(biāo)的證券南方航空（
600029）的前一交易日收盤價(jià)格為21.61元，漲跌幅限制為10%，行權(quán)比
例為2：1（行權(quán)比例數(shù)值上是0.5，即2份認(rèn)沽權(quán)證可以向南航集團(tuán)出售
1份股票）。
標(biāo)的證券當(dāng)日漲幅價(jià)格＝標(biāo)的證券前一日收盤價(jià)×（1＋1 0 %）
=21.61×1.1=23.771元＝23.77(計(jì)算結(jié)果先四舍五入至最小價(jià)格單位)
因此：南航J T P 1的漲幅限制價(jià)格＝1 . 1 2 2 +（2 3 . 7 7－2 1 . 6 1）
×125%×0.5 =2.47元。
          另外需要強(qiáng)調(diào)說明的是權(quán)證的最后交易日、行權(quán)期、到期日。權(quán)證
最后交易日是權(quán)證在二級(jí)市場(chǎng)上交易的最后一天，這之后投資者再無法
從市場(chǎng)上買進(jìn)或者賣出該權(quán)證，只能選擇放棄或者行權(quán)，權(quán)證存續(xù)期滿
前5個(gè)交易日權(quán)證終止交易，投資者可以推算出權(quán)證最后一個(gè)交易日。
一些深度價(jià)外的權(quán)證，通常會(huì)在最后交易日大幅下跌。權(quán)證的行權(quán)期是
供權(quán)證行權(quán)的日期，行權(quán)期的交易時(shí)段內(nèi)，投資者按照各權(quán)證公告的說
明進(jìn)行行權(quán)申報(bào)即可行權(quán)。有些權(quán)證的行權(quán)期為五個(gè)交易日（如武鋼
CWB1），有些只有一天（如寶鋼JTB1），有些則有兩個(gè)時(shí)間段（如馬鋼
CWB1）。到期日是指行權(quán)截止日，此日后該權(quán)證就退出市場(chǎng)，既不能買
賣，也不能行權(quán)，不再有任何價(jià)值。
三、權(quán)證的價(jià)格
         權(quán)證的合理價(jià)格是在權(quán)證的理論價(jià)值附近變動(dòng)，兩者并不是完全
相同的。權(quán)證的理論價(jià)值是按照國(guó)際通行的定價(jià)公式，通過選取股票
價(jià)格、權(quán)證條款（行權(quán)價(jià)格、存續(xù)期、行使比例等）和股票價(jià)格波動(dòng)
率等參數(shù)計(jì)算得出的，如很多機(jī)構(gòu)都采用的著名的“B-S模型”。
簡(jiǎn)單的說，權(quán)證的理論價(jià)值包含兩部分。第一部分稱作“內(nèi)在
價(jià)值”，是股票現(xiàn)價(jià)減去行權(quán)價(jià)格得到的差價(jià)與零之間的較大值（認(rèn)
購(gòu)權(quán)證），或行權(quán)價(jià)格減去股票現(xiàn)價(jià)得到的差價(jià)與零之間的較大值（
認(rèn)沽權(quán)證），它的直觀含義是馬上行權(quán)可以獲得的差價(jià)。第二部分稱
作“時(shí)間價(jià)值”，它是權(quán)證的理論價(jià)值減去內(nèi)在價(jià)值，它的直觀含義
是由于權(quán)證到期前股票價(jià)格存在朝有利方向變動(dòng)的可能，從而使得權(quán)
證具有或有價(jià)值。顯然，隨著到期時(shí)間的臨近，這部分價(jià)值是逐漸減
少的，直至到期時(shí)降低為0，這也就是它被稱作“時(shí)間價(jià)值”的原因。
所以說，只要權(quán)證沒有到期，股票價(jià)格就有可能朝著對(duì)權(quán)證持有
人有利的方向變動(dòng)，其時(shí)間價(jià)值就大于零。以武鋼CWB1為例，2007年
11月2日，武鋼股份股票收盤價(jià)格為15.55元，行權(quán)價(jià)格10.20元，因
此，武鋼CWB1的內(nèi)在價(jià)值為5.35元（15.55-10.20），而其當(dāng)日收盤價(jià)
為6.735元，表明市場(chǎng)認(rèn)可的時(shí)間價(jià)值大于零。
那么，影響權(quán)證理論價(jià)值的主要因素具體有哪些呢？“B - S模
型”中包括了標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格、標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)性、權(quán)證期限及其行
權(quán)價(jià)格、市場(chǎng)利率以及現(xiàn)金股利等因素，下面我們從直觀上予以解
釋。
（1）標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格：由于權(quán)證是以標(biāo)的資產(chǎn)為基礎(chǔ)而產(chǎn)生的衍
生產(chǎn)品，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格也就成了確定權(quán)證發(fā)行價(jià)格及其交易價(jià)格走勢(shì)
的最主要因素。標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格越高，意味著認(rèn)購(gòu)（沽）權(quán)證持有人執(zhí)
行權(quán)證所獲收益越大（小）。因此標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格越高的認(rèn)購(gòu)（沽）權(quán)
證，其發(fā)行或交易價(jià)格往往越高（低）。
（2）權(quán)證行權(quán)價(jià)格：與標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格相反，權(quán)證所約定的行權(quán)價(jià)
格越高的認(rèn)購(gòu)（沽）權(quán)證，其發(fā)行或交易價(jià)格往往越低（高）。
（3）權(quán)證有效期：權(quán)證有效期越長(zhǎng)，權(quán)證的時(shí)間價(jià)值越高，因此
權(quán)證發(fā)行價(jià)格或交易價(jià)格一般也就越高。
（4）標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)性：標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)性越大，標(biāo)的資產(chǎn)
價(jià)格出現(xiàn)異常高的可能性越大，那么權(quán)證處于價(jià)內(nèi)的機(jī)會(huì)也就越多，
因此權(quán)證發(fā)行價(jià)格或交易價(jià)格一般也就越高。
（5）無風(fēng)險(xiǎn)利率：無風(fēng)險(xiǎn)利率的高低，決定著標(biāo)的資產(chǎn)投資成本
的大小。無風(fēng)險(xiǎn)利率越高，投資于標(biāo)的資產(chǎn)的成本越大，因而認(rèn)購(gòu)權(quán)
證變得較具吸引力，而認(rèn)沽權(quán)證的吸引力則相應(yīng)變小，故認(rèn)購(gòu)（沽）
權(quán)證的發(fā)行或交易價(jià)格就會(huì)越高（低）。
（6）預(yù)期股息：我國(guó)權(quán)證管理暫行辦法中規(guī)定，標(biāo)的派息將調(diào)
整行權(quán)價(jià)，調(diào)整公式為：新行權(quán)價(jià)格＝原行權(quán)價(jià)格×（標(biāo)的股票除息
價(jià)／除息前一日標(biāo)的股票收盤價(jià)）。
        除了以上影響權(quán)證理論價(jià)值的因素外，市場(chǎng)中供求關(guān)系的影響，
可能會(huì)使權(quán)證價(jià)格和理論價(jià)值產(chǎn)生一定的偏離。為了對(duì)權(quán)證價(jià)格的合
理性進(jìn)行初步的判斷，我們介紹一種簡(jiǎn)單明了、易被掌握的方法。為
了表述方便，用符號(hào)ST表示權(quán)證到期日標(biāo)的股票的價(jià)格，X表示權(quán)證的
行權(quán)價(jià)格。我們知道，認(rèn)購(gòu)權(quán)證的未來收益為Max(ST－X，0)，認(rèn)沽權(quán)
證的未來收益為Max(X－ST，0)，其中，Max( )為最大值函數(shù)?？梢姡?BR>權(quán)證的未來收益主要取決于標(biāo)的證券的未來價(jià)格。顯然，如果權(quán)證的
價(jià)格接近于該權(quán)證未來收益的現(xiàn)值，該權(quán)證就是合理定價(jià)的；如果權(quán)
證的價(jià)格小于該權(quán)證未來收益的現(xiàn)值，則該權(quán)證是被低估的。因此，
判斷一張權(quán)證的定價(jià)是否合理，主要取決于對(duì)其標(biāo)的證券未來價(jià)格判
斷的準(zhǔn)確程度。
        當(dāng)然，我們也可以從權(quán)證的價(jià)格去倒推權(quán)證到期時(shí)其標(biāo)的證券的
價(jià)格。這里以南航JTP1在2007年11月2日的交易價(jià)格為例加以說明。
南航J T P 1 在2 0 0 7 年1 1 月2 日的收盤價(jià)為1 . 0 4 8 元， 行權(quán)價(jià)為
7.43元，行權(quán)比例是2：1，也就是說，2008年6月20日南方航空股票的
價(jià)格必須低于5.334（=7.43-1.048×2）元，行權(quán)才是有意義的。這在
理論上也許是可能的，但實(shí)際上原有南航股票在最后交易日能否跌到
這一價(jià)格以下卻有很大的不確定性。
       我們知道，對(duì)于歐式認(rèn)購(gòu)權(quán)證，權(quán)證最后交易日前（包含最后交
易日）標(biāo)的證券價(jià)格越高，則權(quán)證的內(nèi)在的價(jià)值越大。如2007年11月
2日武鋼股份的收盤價(jià)為15.55元，那么其認(rèn)購(gòu)權(quán)證武鋼CWB1當(dāng)日的價(jià)
格上限即為15.55元。對(duì)于歐式認(rèn)沽權(quán)證而言，權(quán)證最后交易日前（包
含最后交易日）標(biāo)的股票的價(jià)格越低，則權(quán)證的內(nèi)在價(jià)值越大。
       由于權(quán)證產(chǎn)品固有的特征，權(quán)證價(jià)格波動(dòng)較大。而權(quán)證存續(xù)期的
有限性和漲跌停幅的限制，導(dǎo)致其劇烈波動(dòng)的幅度背后蘊(yùn)含著極大的
風(fēng)險(xiǎn)，在權(quán)證交易出現(xiàn)單邊行情的市況下，極有可能無法及時(shí)平倉(cāng)，
投資者進(jìn)行權(quán)證投資時(shí)對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)有清醒的認(rèn)識(shí)。
2007年8月15日，招行認(rèn)沽CMP1以0.15元開盤，單日大漲242%之
后，8月17日又以47.1％的跌幅收于0.356元，而在其最后交易日，跌
幅達(dá)98.58％。而在如此劇烈的波幅及其隱含的風(fēng)險(xiǎn)，與傳統(tǒng)的現(xiàn)貨品
種形成了較大的對(duì)比。
        雖然有投資者沖著T＋0的交易制度，并抱著當(dāng)日平倉(cāng)的心態(tài)去參
與權(quán)證的交易，但是，如果絕大部分權(quán)證交易者都有這樣的心態(tài)，就
會(huì)出現(xiàn)日內(nèi)一旦出現(xiàn)下跌就持續(xù)暴跌，甚至跌停乃至連日跌停，屆時(shí)
投資者根本無法實(shí)現(xiàn)當(dāng)日平倉(cāng)的初衷。因此，投資者對(duì)權(quán)證的高風(fēng)險(xiǎn)
性應(yīng)有清醒的認(rèn)識(shí)，并且認(rèn)真對(duì)待相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)權(quán)證異常交易狀況
所可能采取的規(guī)范措施。
四、權(quán)證的作用和風(fēng)險(xiǎn)
        權(quán)證主要有以下三個(gè)用途：
⑴套期保值和風(fēng)險(xiǎn)管理。根據(jù)高風(fēng)險(xiǎn)、高預(yù)期收益原則，套期保
值的目標(biāo)是使風(fēng)險(xiǎn)降幅大于預(yù)期收益率應(yīng)有的降幅。風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)
是使風(fēng)險(xiǎn)水平降到可以承受的水平。權(quán)證的最大作用，就是可以和投
資者手里的標(biāo)的資產(chǎn)構(gòu)成避險(xiǎn)組合。比如，股票投資者擔(dān)心手里的股
票價(jià)格下跌，就可以買入該股票的認(rèn)沽權(quán)證來對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。
⑵套利。在考慮了交易成本和稅收之后，只要權(quán)證現(xiàn)實(shí)的價(jià)格不
符合資產(chǎn)定價(jià)公式，就存在無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)?；谕粯?biāo)的資產(chǎn)、到
期日和執(zhí)行價(jià)格均相同的認(rèn)購(gòu)權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證以及標(biāo)的資產(chǎn)之間存在
一個(gè)平價(jià)關(guān)系，如果權(quán)證的市場(chǎng)價(jià)格不服從這個(gè)平價(jià)關(guān)系，就可以通
過“賣高買低”進(jìn)行無風(fēng)險(xiǎn)套利。
⑶投機(jī)。權(quán)證具有較高的杠桿率，權(quán)證投資的成本僅為標(biāo)的證券
投資的幾分之一，且由于權(quán)證T+0交易，因此這也就放大了投機(jī)者的投
機(jī)能力和投機(jī)收益。當(dāng)然，高收益伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)，權(quán)證投機(jī)的損失也
相應(yīng)地被放大，甚至有可能損失全部的投資成本。
          權(quán)證投資的主要風(fēng)險(xiǎn)有如下三大類：
一是杠桿效應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。權(quán)證是一種高杠桿投資工具，其價(jià)格只占標(biāo)
的資產(chǎn)價(jià)格的較小比例。投資者投資于權(quán)證，有機(jī)會(huì)以有限的成本獲
取較大的收益，一旦判斷失誤，投資者也有可能在短時(shí)間內(nèi)蒙受全額
或巨額的損失。
二是時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)。與其他一些有價(jià)證券不同，權(quán)證有一定的存續(xù)期
限，且其時(shí)間價(jià)值會(huì)隨著時(shí)間消逝而快速遞減。到期以后（不含到期
日），權(quán)證將成為一張廢紙。
三是錯(cuò)過到期日風(fēng)險(xiǎn)。除了現(xiàn)金結(jié)算型權(quán)證交易所在到期日會(huì)自
動(dòng)將有執(zhí)行價(jià)值的權(quán)證進(jìn)行結(jié)算外，采用證券給付形式結(jié)算的權(quán)證均
必須由投資者主動(dòng)提出行權(quán)要求，因此投資者必須留意所投資權(quán)證的
行權(quán)期。
        如果在行權(quán)期，標(biāo)的股票價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行權(quán)價(jià)，認(rèn)購(gòu)權(quán)證將“一
錢不值”；如果行權(quán)期標(biāo)的股票價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行權(quán)價(jià)，認(rèn)沽權(quán)證也
將“一錢不值”。所以，對(duì)價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其理論價(jià)值的高風(fēng)險(xiǎn)權(quán)證品
種，如缺乏專業(yè)知識(shí)或風(fēng)險(xiǎn)承受能力有限的散戶要想?yún)⑴c的話，要特
別謹(jǐn)慎。
       以南航JTP1為例，2007年11月2日收盤價(jià)格為1.048元，行權(quán)價(jià)為
7.43元，行權(quán)比例為2：1。對(duì)于以1.048元買入南航JTP1的投資者，如
果一直持有不動(dòng)直至到期，在最后交易日2008年6月19日南方航空股票
的收盤價(jià)格必須低于5.334才可以獲利，否則投資者就是虧損的，其持
有的權(quán)證將變成“一張廢紙”。
        因?yàn)闄?quán)證屬于高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資品種，適宜風(fēng)險(xiǎn)偏好型的投
資者參與。但由于廣大中小投資者還缺乏對(duì)這一創(chuàng)新產(chǎn)品的認(rèn)識(shí)，特
別是缺乏對(duì)其中所含風(fēng)險(xiǎn)（如創(chuàng)設(shè)機(jī)制可能影響權(quán)證交易價(jià)格等）的
了解，所以，上證所要求權(quán)證投資者參與交易前都須書面簽署《權(quán)證
投資風(fēng)險(xiǎn)揭示書》。
五、權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度
1、何謂創(chuàng)設(shè)與注銷？
         權(quán)證的創(chuàng)設(shè)是指權(quán)證上市交易后,由有資格的機(jī)構(gòu)提出申請(qǐng)的、
與原有權(quán)證條款完全一致的增加權(quán)證供應(yīng)量的行為。武鋼權(quán)證JTP1和
J T B 1是最先具有創(chuàng)設(shè)注銷價(jià)格平抑機(jī)制的權(quán)證。上海證券交易所于
2 0 0 5年1 1月2 1日頒布的《關(guān)于證券公司創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證有關(guān)事項(xiàng)的
通知》，允許獲得創(chuàng)新試點(diǎn)資格的證券公司創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證。通知要
求“創(chuàng)設(shè)權(quán)證與武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證或武鋼認(rèn)沽權(quán)證相同，并使用同一交易
代碼和行權(quán)代碼”。創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證必須在指定的帳戶全額存放武
鋼股票，創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)沽權(quán)證的必須在指定的帳戶按行權(quán)價(jià)/每份全額存
放現(xiàn)金，用于行權(quán)履約擔(dān)保。
        假如有一家創(chuàng)新試點(diǎn)券商準(zhǔn)備創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證一億份，則須同
時(shí)開設(shè)權(quán)證創(chuàng)設(shè)帳戶和履約擔(dān)保帳戶，并將一億股武鋼股票存放在履
約擔(dān)保帳戶里，然后向上海證券交易所提交創(chuàng)設(shè)申請(qǐng)。獲準(zhǔn)后，其權(quán)
證創(chuàng)設(shè)帳戶就得到一億武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證，此時(shí)市場(chǎng)中武鋼權(quán)證的總量就
增加了一億份；如果他準(zhǔn)備創(chuàng)設(shè)一億份武鋼認(rèn)沽權(quán)證，那么應(yīng)當(dāng)將（
權(quán)證行權(quán)價(jià)×1億）元存放在履約擔(dān)保帳戶，創(chuàng)設(shè)申請(qǐng)獲準(zhǔn)后他將得到
一億份武鋼認(rèn)沽權(quán)證。
       權(quán)證的注銷是指創(chuàng)設(shè)人（即創(chuàng)設(shè)權(quán)證的證券公司）向上海證券交
易所申請(qǐng)注銷其所指定的權(quán)證創(chuàng)設(shè)帳戶中的全部權(quán)證或部分權(quán)證。申
請(qǐng)獲準(zhǔn)后，履約擔(dān)保帳戶中與注銷權(quán)證數(shù)量相等的股票或現(xiàn)金也相應(yīng)
解除鎖定。上海證券交易所要求同一創(chuàng)設(shè)人申請(qǐng)注銷權(quán)證的數(shù)量不得
超過他之前所創(chuàng)設(shè)且未被行權(quán)的數(shù)量。
        假如有一家創(chuàng)新試點(diǎn)券商在創(chuàng)設(shè)出一億份武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證后，賣出
后又從市場(chǎng)上買回八千萬份武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證（期間沒有被行權(quán)）。申請(qǐng)
注銷獲準(zhǔn)后，其履約擔(dān)保帳戶中將有八千萬股武鋼股票解除鎖定，武
鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證的流通總量也就將減少八千萬份。
2、創(chuàng)設(shè)機(jī)制對(duì)權(quán)證的意義和影響
        創(chuàng)設(shè)—這種增加權(quán)證供應(yīng)量機(jī)制的推出作用，是在短期內(nèi)增加權(quán)
證的供應(yīng)量,以平抑權(quán)證的過度需求所導(dǎo)致的權(quán)證價(jià)格過高，推動(dòng)權(quán)
證價(jià)格理性回歸。當(dāng)創(chuàng)設(shè)人覺得權(quán)證價(jià)格偏高，有套利空間和機(jī)會(huì)，
便會(huì)有創(chuàng)設(shè)的沖動(dòng)，企圖從中獲利。這種“主觀為自己”的權(quán)證創(chuàng)設(shè)
和拋售行為，增加了市場(chǎng)的供應(yīng)量，客觀上“威懾”著權(quán)證市場(chǎng)的非
理性走勢(shì)，迫使其價(jià)格向真實(shí)的價(jià)值靠攏，抑制著過度的市場(chǎng)投機(jī)行
為。從長(zhǎng)期看，有利于保護(hù)廣大投資者的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，維護(hù)健康的市場(chǎng)
秩序，推動(dòng)權(quán)證市場(chǎng)的健康長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。
        另一方面，權(quán)證不是股票、創(chuàng)設(shè)不是發(fā)行，權(quán)證的價(jià)格不應(yīng)過多
受到供求關(guān)系的影響，而應(yīng)體現(xiàn)其衍生產(chǎn)品的特性，與標(biāo)的證券價(jià)格
波動(dòng)相關(guān)聯(lián)。創(chuàng)設(shè)等權(quán)證持續(xù)供應(yīng)機(jī)制的存在，符合權(quán)證定價(jià)的基本
假設(shè)前提，符合權(quán)證產(chǎn)品的基本特性。
所以，投資者在參與權(quán)證交易時(shí)，應(yīng)當(dāng)充分考慮權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制對(duì)
權(quán)證價(jià)格的影響。
3、從國(guó)際權(quán)證市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來理解權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制
        從國(guó)際權(quán)證市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)看，為抑制權(quán)證市場(chǎng)的過度投機(jī)，交易所
都會(huì)采取相應(yīng)措施，及時(shí)增加權(quán)證供應(yīng)量的規(guī)則，維護(hù)權(quán)證市場(chǎng)的穩(wěn)
定發(fā)展，如允許權(quán)證發(fā)行人增加權(quán)證供應(yīng)量的持續(xù)發(fā)售機(jī)制。目前上
海證券交易所交易的權(quán)證是在特定的股權(quán)分置背景下產(chǎn)生的，發(fā)行主
體為非流通股股東，與國(guó)際上通常由券商等金融機(jī)構(gòu)作為權(quán)證發(fā)行主
體存在較大差別，因此，上證所依據(jù)《上海證券交易所權(quán)證管理暫行
辦法》，允許創(chuàng)新試點(diǎn)券商創(chuàng)設(shè)權(quán)證。
        國(guó)際上的權(quán)證持續(xù)發(fā)售機(jī)制和上證所的創(chuàng)設(shè)機(jī)制本質(zhì)是相同的，
都是為及時(shí)增加權(quán)證的供應(yīng)量，區(qū)別在于權(quán)證供應(yīng)增量的提供者不
同，這與在上證所交易的權(quán)證特殊性有關(guān)?！　　　　　　　　　?BR>
第二章 理性的缺失呼喚權(quán)證的創(chuàng)設(shè)
           中國(guó)大陸的權(quán)證市場(chǎng)創(chuàng)造了奇跡。自2005年8月第一支寶鋼權(quán)證上
市至今，先后有40支權(quán)證上市，其中22支認(rèn)購(gòu)權(quán)證，18支認(rèn)沽權(quán)證，截
至2007年10月31日，40支權(quán)證共創(chuàng)造了91670億的成交金額。然而，新
生事物發(fā)展的道路總是坎坷的，中國(guó)年輕的權(quán)證市場(chǎng)在取得巨大成就的
同時(shí)，火爆與不理性如影隨形。
一、市場(chǎng)的火爆導(dǎo)致理性的缺失，權(quán)證市場(chǎng)供需嚴(yán)重失衡
1、權(quán)證市場(chǎng)極高的換手率
        權(quán)證市場(chǎng)的火爆體現(xiàn)在活躍的成交、極高的流動(dòng)性上。滬深兩市
同時(shí)上市交易的權(quán)證數(shù)量最多的時(shí)候也只有27支，但是20多支權(quán)證每天
創(chuàng)造的交易量要大于香港權(quán)證市場(chǎng)2000多支權(quán)證的交易量。比如2007年
6月26日，權(quán)證市場(chǎng)17支權(quán)證總計(jì)成交高達(dá)1372.09億元，平均每支成交
80.71億元，而同日國(guó)內(nèi)滬深兩市將近1500只股票的總成交僅1887.61億
元，權(quán)證市場(chǎng)成交為股票市場(chǎng)成交的72.69%；同日香港市場(chǎng)數(shù)千支權(quán)證
總成交額僅180多億港元。
2、一半是海水，一半是火焰
（1）中國(guó)權(quán)證市場(chǎng)的定價(jià)存在極大的偏差。
有些認(rèn)購(gòu)權(quán)證能夠持續(xù)地維持超過10%以上的負(fù)溢價(jià)，最高的負(fù)溢
價(jià)甚至高達(dá)20%；而極度虛值的認(rèn)沽權(quán)證則整體被嚴(yán)重高估，價(jià)值接近于
零的認(rèn)沽權(quán)證，相當(dāng)于廢紙，卻能夠長(zhǎng)時(shí)間維持3-4元的交易價(jià)格，這種
高估的現(xiàn)象一直要持續(xù)到權(quán)證的臨近到期才以較快的速度歸零。
（2）權(quán)證市場(chǎng)受到極端的炒作。
在權(quán)證市場(chǎng)上，理性投資已經(jīng)讓位于瘋狂。2007年5月30日，市場(chǎng)
出現(xiàn)較大幅度下跌，招行CMP1、鉀肥JTP1等認(rèn)沽權(quán)證借勢(shì)拔地而起，大
幅拉升。從5月30日至6月15日短短的13個(gè)交易日，幾只認(rèn)沽權(quán)證漲幅分
別高達(dá)4到8倍不等，這足以讓人瞠目結(jié)舌。
3、權(quán)證市場(chǎng)理性缺失帶來的嚴(yán)重后果
        權(quán)證市場(chǎng)非理性火爆背后是投資者虧損的教訓(xùn)。統(tǒng)計(jì)資料顯示，
07年5月30日至6月15日，認(rèn)沽權(quán)證在此波炒作中上漲到4到8倍不等。但
參與交易的近百萬個(gè)賬戶戶中虧損比例仍將近40%，虧損金額數(shù)十億元，
其中一個(gè)賬戶損失840萬元。6月18日至7月20日，狂潮逆轉(zhuǎn)，認(rèn)沽權(quán)證大
幅下跌，投資者損失更為慘重，期間參與交易的近百萬個(gè)賬戶中有70%虧
損，其中有賬戶損失超過1200萬元。
4、權(quán)證市場(chǎng)火爆和不理性的原因
如果要對(duì)權(quán)證市場(chǎng)的非理性制定應(yīng)對(duì)的措施，就應(yīng)當(dāng)探尋這種火爆
與非理性形成的原因。
（1）財(cái)富的示范效應(yīng)
香港、臺(tái)灣等地權(quán)證市場(chǎng)的發(fā)展歷程都證實(shí)，權(quán)證能夠在牛市中得
到極大的發(fā)展與繁榮，因?yàn)闄?quán)證的高杠桿性能夠使財(cái)富快速地增長(zhǎng)。內(nèi)
地市場(chǎng)的權(quán)證，也充分體現(xiàn)了這種功能，比如五糧認(rèn)購(gòu)權(quán)證YGC1，從上
市至今已翻了48倍，而五糧液股票從其權(quán)證上市之日起，至今僅僅上漲
了552%。再比如首創(chuàng)認(rèn)購(gòu)權(quán)證，在其存續(xù)期間上漲了11.88倍，而首創(chuàng)股
份在此期間僅僅上漲146%。如此巨大的財(cái)富杠桿效應(yīng)，使得權(quán)證受到眾
多投資者的熱捧。

（2）投資者對(duì)于權(quán)證的認(rèn)知局限和盲目的跟風(fēng)行為
權(quán)證有認(rèn)購(gòu)和認(rèn)沽兩種，分別代表做多和做空兩種交易方向，看
好股票上漲，應(yīng)當(dāng)買入認(rèn)購(gòu)權(quán)證，如果看空股票，認(rèn)為會(huì)下跌，就可以
買入認(rèn)沽權(quán)證。但是國(guó)內(nèi)眾多的中小投資者，對(duì)權(quán)證的基本類型和特性
都不是特別了解，忽視權(quán)證的內(nèi)在價(jià)值，熱衷于小道消息，對(duì)市場(chǎng)謠言
偏聽偏信，在一些別有用心的人的鼓吹和誘騙下，抱著一種暴富心理，
在“我能逃跑”、“我不會(huì)接到最后一棒”等僥幸心理支配下，把權(quán)證
類型、行權(quán)價(jià)格、到期日、行權(quán)比例等重要指標(biāo)拋諸腦后，盲目跟風(fēng)，
在權(quán)證市場(chǎng)殺進(jìn)殺出，追漲殺跌，造成了目前國(guó)內(nèi)權(quán)證市場(chǎng)的暴漲暴
跌，也造就了形如廢紙的認(rèn)沽權(quán)證，在股票跌的時(shí)候漲，在股票漲的時(shí)
候也漲的奇觀。
（3）權(quán)證市場(chǎng)容量有限，無法滿足資金的多樣化需求
根據(jù)市場(chǎng)有炒新的習(xí)慣和傳統(tǒng)，資金有對(duì)創(chuàng)新類產(chǎn)品的需求；根據(jù)
中小投資者的投資習(xí)慣，資金有對(duì)絕對(duì)低價(jià)的金融產(chǎn)品的需求；根據(jù)投
資者熱衷于短線交易的投資行為，資金有對(duì)T+0交易的需求；根據(jù)投資
者對(duì)市場(chǎng)在歷史高位區(qū)域的擔(dān)心，資金有對(duì)做空機(jī)制的需求。權(quán)證恰好
都能滿足投資者的這些需求，因此吸引了大量的資金蜂擁而入。但是從
第一支權(quán)證上市至今，全部40支權(quán)證的首發(fā)數(shù)量總計(jì)只有203億份，以
10月31日數(shù)據(jù)計(jì)算，現(xiàn)在流通的16支權(quán)證首發(fā)數(shù)量?jī)H為69億份，僅僅相
當(dāng)于一個(gè)大盤股的流通量，容量相當(dāng)有限，（同期香港以10月31日數(shù)據(jù)
計(jì)算，權(quán)證流通量共有1592億份，遠(yuǎn)大于內(nèi)地市場(chǎng)）可見，權(quán)證市場(chǎng)的
供需嚴(yán)重失衡。
        所有這些市場(chǎng)狀況，一方面表明市場(chǎng)存在不理性因素，很容易引
發(fā)投資者盲目跟風(fēng)。另一方面，我們的投資者素質(zhì)需要提高。更重要的
是，市場(chǎng)的內(nèi)在本身強(qiáng)烈地呼喚管理層通過市場(chǎng)的調(diào)節(jié)，緩解這種壓力
和供需矛盾。
二、創(chuàng)設(shè)機(jī)制極大地緩解了供需失衡的矛盾
1、創(chuàng)設(shè)制度在不影響權(quán)證產(chǎn)品本身價(jià)值的情況下，巧妙強(qiáng)加了
供給。
有些人認(rèn)為，創(chuàng)設(shè)制度本身影響了權(quán)證的定價(jià)。其實(shí)則不然。同一
標(biāo)的創(chuàng)設(shè)的權(quán)證和非創(chuàng)設(shè)的權(quán)證具備同樣的條款和權(quán)利，對(duì)非創(chuàng)設(shè)權(quán)證
的到期內(nèi)在價(jià)值沒有任何的影響，更沒有攤薄或稀釋非創(chuàng)設(shè)的權(quán)證持有
人的權(quán)利。因此，創(chuàng)設(shè)是在不影響權(quán)證本身內(nèi)在價(jià)值的情況下的一種增
加供給的有效制度安排。
2、有效平抑權(quán)證過度投機(jī)炒作，減少了更多投資者的損失
創(chuàng)設(shè)機(jī)制通過增加市場(chǎng)供給，對(duì)平抑權(quán)證價(jià)格的非理性波動(dòng)發(fā)揮了
重要作用。實(shí)證表明，創(chuàng)設(shè)機(jī)制通有擴(kuò)大供給，有效地降低了相應(yīng)權(quán)證
的激烈的波動(dòng)。
         另外，創(chuàng)設(shè)機(jī)制也有效抑揚(yáng)了權(quán)證被炒作的可能性，維護(hù)大多數(shù)投
資者的利益。招行CMP1在上市后長(zhǎng)達(dá)1年多的時(shí)間內(nèi)，走勢(shì)平穩(wěn)，權(quán)證價(jià)
格較為理性，但是2007年6月初，市場(chǎng)在相對(duì)高位進(jìn)行劇烈調(diào)整，部分大
戶投資者利用此時(shí)進(jìn)行非理性炒作，快速拉升處于深度價(jià)外的招行CMP1
價(jià)格，使得權(quán)證價(jià)格嚴(yán)重脫離其合理價(jià)值范圍，嚴(yán)重?cái)_亂了權(quán)證交易秩
序。如果不及時(shí)地扭轉(zhuǎn)局面，權(quán)證知識(shí)相對(duì)匱乏的中小投資者可能盲目
跟風(fēng)，最終為市場(chǎng)買單的將是中小投資者。創(chuàng)設(shè)機(jī)制在此關(guān)頭發(fā)揮了重
要的作用，一共為市場(chǎng)提供了39.85億份的權(quán)證分額，有效防止了招行
CMP1 價(jià)格再被拉高。
三、創(chuàng)設(shè)制度最大限度地保護(hù)了大多數(shù)中小投資者利益
1、有效降低了投資者虧損范圍和幅度
       權(quán)證投資的主要力量來自于個(gè)人投資者，交易所的統(tǒng)計(jì)資料也顯
示，機(jī)構(gòu)所創(chuàng)造的權(quán)證成交金額僅占整個(gè)權(quán)證成交金額的0.1%。深度價(jià)
外的權(quán)證到期歸零的概率很大，投資者參與炒作，實(shí)質(zhì)是一種零和博
弈，由于交易費(fèi)用的存在，甚至是負(fù)和博弈，就是“漲的越多，跌的越
多”，少數(shù)人的賺是建立在眾多人賠的基礎(chǔ)之上。權(quán)證價(jià)格過大的偏離
其真實(shí)價(jià)值，對(duì)于投資者，尤其是那些隨波逐流的中小投資者來說風(fēng)險(xiǎn)
相當(dāng)大。通過權(quán)證創(chuàng)設(shè)，權(quán)證偏離其理論價(jià)值的時(shí)間和空間都得到有效
抑制，財(cái)富歸零的過程更加有序和平穩(wěn)，雖然引致少數(shù)試圖通過操縱權(quán)
證獲取巨額收益的大戶投資者的不滿，從整個(gè)大局來看，創(chuàng)設(shè)實(shí)質(zhì)上是
保護(hù)了大多數(shù)中小投資者的利益。
2、促使權(quán)證回歸價(jià)值發(fā)現(xiàn)的基本功能
        通過權(quán)證創(chuàng)設(shè)，促進(jìn)了權(quán)證的市場(chǎng)價(jià)格逼近其理論價(jià)值，有利于
提高權(quán)證定價(jià)效率，投資者通過市場(chǎng)信息進(jìn)行權(quán)證投資的成功率大大提
高，也能夠切實(shí)發(fā)揮認(rèn)沽權(quán)證的做空機(jī)制和杠桿作用等功能，對(duì)實(shí)現(xiàn)市
場(chǎng)理性投資和價(jià)值投資具有重要的作用。正常情況下，認(rèn)購(gòu)權(quán)證與正股
的價(jià)格保持同向變動(dòng)，相關(guān)系數(shù)為正，認(rèn)沽權(quán)證與正股的價(jià)格保持反向
變動(dòng)，相關(guān)系數(shù)為負(fù)。通過實(shí)證研究，我們發(fā)現(xiàn)，對(duì)于認(rèn)購(gòu)權(quán)證，不管
是否具有創(chuàng)設(shè)機(jī)制，正股與權(quán)證都保持了較高的相關(guān)性，創(chuàng)設(shè)機(jī)制在認(rèn)
沽權(quán)證上的作用更為明顯，使得權(quán)證與正股的負(fù)相關(guān)性進(jìn)一步增強(qiáng)。
3、權(quán)證創(chuàng)設(shè)是一種揭示風(fēng)險(xiǎn)的有效手段
       權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制是一種向中小投資者揭示風(fēng)險(xiǎn)的有效手段。投資者
通過關(guān)注創(chuàng)設(shè)人的創(chuàng)設(shè)公告的頻度就可以大致判斷權(quán)證價(jià)格所蘊(yùn)含的風(fēng)
險(xiǎn)。如果權(quán)證在某一價(jià)格水平下，創(chuàng)設(shè)人越多，創(chuàng)設(shè)份額越大，表明該
權(quán)證的價(jià)格已經(jīng)達(dá)到極不合理的區(qū)域，投資者從穩(wěn)健的角度、從風(fēng)險(xiǎn)收
益比的角度都不適宜參與該權(quán)證。
4、提高了投資者的素質(zhì)和投資水平
        由于權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制的存在，監(jiān)管部門和各創(chuàng)設(shè)人都積極投身于權(quán)證
的投資者教育和風(fēng)險(xiǎn)揭示工作當(dāng)中，揭示了市場(chǎng)中大量利用權(quán)證的特性
蒙蔽中小投資者的花招，回答了大量投資者在投資權(quán)證過程中的困惑和
問題，從根本上提高了整個(gè)權(quán)證投資者隊(duì)伍的素質(zhì)和自我保護(hù)的意識(shí)。
因此，創(chuàng)設(shè)機(jī)制是切實(shí)保護(hù)大多數(shù)中小投資者利益的一項(xiàng)有力舉措。
四、創(chuàng)設(shè)機(jī)制合理合法
1、創(chuàng)設(shè)機(jī)制符合國(guó)際慣例
         在國(guó)外成熟市場(chǎng)，有“連續(xù)創(chuàng)設(shè)”機(jī)制，即允許發(fā)行人或其他機(jī)構(gòu)
在權(quán)證被高估或者市場(chǎng)過于火爆的情況下增發(fā)相同條款的權(quán)證，在可以
不需征得上市公司同意的前提下，前后發(fā)行的權(quán)證共用一個(gè)證券代碼進(jìn)
行交易，作為增發(fā)權(quán)證所附帶的義務(wù)，發(fā)行人必須盡力維護(hù)權(quán)證市場(chǎng)穩(wěn)
定和提供權(quán)證的流動(dòng)性。例如香港市場(chǎng)允許發(fā)行人在發(fā)行之后，可再一
次或多次發(fā)行同一系列的產(chǎn)品，這和國(guó)內(nèi)目前權(quán)證創(chuàng)設(shè)的目的和流程是
基本一致的。
2、創(chuàng)設(shè)機(jī)制有理可循
       從相關(guān)規(guī)則上講，創(chuàng)設(shè)機(jī)制是合理的。在相關(guān)股權(quán)分置改革說明書
中均明確指出權(quán)證創(chuàng)設(shè)是經(jīng)過股東大會(huì)投票表決同意通過的，并公告所
有投資者權(quán)證在二級(jí)市場(chǎng)存在一定的創(chuàng)設(shè)風(fēng)險(xiǎn)。
        創(chuàng)設(shè)人在創(chuàng)設(shè)權(quán)證上市前會(huì)發(fā)布上市公告。在事先通知市場(chǎng)參與者
的同時(shí)，券商作為權(quán)證發(fā)行人、套利者、做空者和做市商等多重身份，
通過調(diào)節(jié)權(quán)證流通份額解決供需不平衡的矛盾，使衍生產(chǎn)品市場(chǎng)回歸理
性，過度投機(jī)得到抑制。抑制過度投機(jī)是為了避免權(quán)證更進(jìn)一步的炒作
侵害更多參與者的權(quán)益（因?yàn)闄?quán)證最終是要回歸內(nèi)在價(jià)值的），從這一
點(diǎn)來看創(chuàng)設(shè)機(jī)制也符合證券投資“公開、公正、公平”的原則。權(quán)證創(chuàng)
設(shè)機(jī)制的引入，不僅有利于金融創(chuàng)新的發(fā)展，也為我國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)
構(gòu)轉(zhuǎn)變職能、做好裁判員打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
3、創(chuàng)設(shè)機(jī)制有法可依
         權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制在法律上也是有法可依的。根據(jù)《證券法》第一百
一十八條規(guī)定，交易所可以依照證券法律、行政法規(guī)制定證券的上市規(guī)
則、交易規(guī)則、會(huì)員管理和其他有關(guān)規(guī)則，并報(bào)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)
構(gòu)批準(zhǔn)。上海證券交易所根據(jù)這個(gè)法律條例，根據(jù)中國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)際
情況，制定了《權(quán)證管理暫行辦法》，并最終獲得了中國(guó)證監(jiān)會(huì)的批
準(zhǔn)。根據(jù)合法的《權(quán)證管理暫行辦法》，上海證券交易所又制定了權(quán)證
創(chuàng)設(shè)的相關(guān)規(guī)定。
        為了控制風(fēng)險(xiǎn)，切實(shí)保護(hù)廣大投資者的利益，上海證券交易所對(duì)權(quán)
證創(chuàng)設(shè)擔(dān)保制定了非常嚴(yán)格的措施，認(rèn)購(gòu)權(quán)證創(chuàng)設(shè)需要完全抵押行權(quán)所
需的正股，而認(rèn)沽權(quán)證需要完全抵押行權(quán)所需的資金，確保投資者到期
能行好權(quán)，而券商的創(chuàng)設(shè)權(quán)證優(yōu)先行權(quán)。交易所承擔(dān)的是在相關(guān)的法律
法規(guī)框架內(nèi)的業(yè)務(wù)辦理功能，而非審批。是否創(chuàng)設(shè)與注銷、創(chuàng)設(shè)與注銷
的數(shù)量等皆由創(chuàng)設(shè)人自主決定。此外，權(quán)證創(chuàng)設(shè)人也承擔(dān)著一些其他重
要義務(wù)，如投資者教育、風(fēng)險(xiǎn)揭示等等。
        目前，權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制已經(jīng)施行將近兩年了，權(quán)證創(chuàng)設(shè)的各方參與者
也嚴(yán)格按照規(guī)定的要求進(jìn)行操作，沒有出現(xiàn)與之違背的情況?？傊?，創(chuàng)
設(shè)機(jī)制是在借鑒國(guó)外成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)，并考慮到目前國(guó)內(nèi)的現(xiàn)實(shí)情
況而提出的合理合法的市場(chǎng)化機(jī)制，對(duì)促進(jìn)我國(guó)權(quán)證市場(chǎng)的健康發(fā)展起
到了重要的作用。

五、權(quán)證創(chuàng)設(shè)和注銷是一種有風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)化行為
        在100%的抵押擔(dān)保制度下，權(quán)證創(chuàng)設(shè)并非市場(chǎng)中性的套利操作，更
不是有效的發(fā)財(cái)途徑，如果安全邊際不夠大，如果出現(xiàn)判斷和操作上的
失誤，券商可能蒙受重大損失。特別重要的是在牛市當(dāng)中權(quán)證創(chuàng)設(shè)是有
機(jī)會(huì)成本的，即放棄股票市場(chǎng)更大的收益，獲得的只是權(quán)證高估的那一
部分相對(duì)較小的收益。
       創(chuàng)設(shè)需要?jiǎng)?chuàng)設(shè)人100%抵押現(xiàn)金或者股票，如果權(quán)證的價(jià)格沒有嚴(yán)
重偏離其理論價(jià)值，創(chuàng)設(shè)人是無法進(jìn)行創(chuàng)設(shè)的。因?yàn)闄?quán)證產(chǎn)生的基礎(chǔ)是
無套利理論和市場(chǎng)中性原則，如果權(quán)證價(jià)格在其理論價(jià)值附近，創(chuàng)設(shè)人
只能通過DELTA的變動(dòng)來調(diào)整抵押或者是風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的現(xiàn)金或者是股票，
如果抵押數(shù)量超過DELTA計(jì)算出來的數(shù)量，創(chuàng)設(shè)人出現(xiàn)虧損的概率相當(dāng)
大。因此，價(jià)格嚴(yán)重高估到非理性程度是創(chuàng)設(shè)權(quán)證的前提。
2、券商創(chuàng)設(shè)的規(guī)模和積極性主要取決于權(quán)證價(jià)格高估的程度
        創(chuàng)設(shè)的目的是抑制權(quán)證的非理性高估，保護(hù)廣大中小投資者的利
益。但是創(chuàng)設(shè)人是市場(chǎng)中自負(fù)盈虧的經(jīng)濟(jì)主體，如果權(quán)證價(jià)格的偏離沒
有達(dá)到彌補(bǔ)虧損的區(qū)間，券商不會(huì)創(chuàng)設(shè)，在100%的抵押擔(dān)保制度下，權(quán)
證價(jià)格必須達(dá)到被嚴(yán)重扭曲的程度才會(huì)觸發(fā)創(chuàng)設(shè)。如果權(quán)證價(jià)格回歸理
性的目的達(dá)到了，券商就會(huì)進(jìn)行注銷并收回資金，如果沒有實(shí)現(xiàn)這個(gè)目
的，券商將會(huì)繼續(xù)加大創(chuàng)設(shè)的力度。因此，券商的創(chuàng)設(shè)注銷決策完全是
根據(jù)權(quán)證的市場(chǎng)表現(xiàn)來定的。
3、創(chuàng)設(shè)人在牛市當(dāng)中付出了巨大的機(jī)會(huì)成本
         部分投資者認(rèn)為券商在權(quán)證創(chuàng)設(shè)中賺取了較大收益，從而否定創(chuàng)設(shè)
機(jī)制的合理性，但是，一般投資者沒有機(jī)會(huì)進(jìn)行仔細(xì)統(tǒng)計(jì)和數(shù)據(jù)分析，
也就無法客觀地評(píng)價(jià)券商在創(chuàng)設(shè)當(dāng)中的收益和承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。
        創(chuàng)設(shè)人無論是創(chuàng)設(shè)認(rèn)購(gòu)權(quán)證還是創(chuàng)設(shè)認(rèn)沽權(quán)證，實(shí)質(zhì)上都要承擔(dān)股
票下跌的風(fēng)險(xiǎn)，如果市場(chǎng)出現(xiàn)大幅調(diào)整，其風(fēng)險(xiǎn)是很大的。雖然權(quán)證被
高估為創(chuàng)設(shè)人提供了一定的安全邊際，能夠讓創(chuàng)設(shè)人不虧損甚至是獲得
一定的收益，但是創(chuàng)設(shè)人付出的機(jī)會(huì)成本是不能忽視的因素。


第三章 再談權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度
        創(chuàng)設(shè)制度是指在權(quán)證上市交易后，部分有資格的機(jī)構(gòu)可通過申請(qǐng)來
增加與原來?xiàng)l款一致的權(quán)證的供應(yīng)量的機(jī)制。理論上看，創(chuàng)設(shè)機(jī)制兼具
套利和賣空機(jī)制雙重功能，對(duì)減少權(quán)證市場(chǎng)泡沫、抑制極端供需失衡現(xiàn)
象有非常重要的作用；應(yīng)用于實(shí)際，權(quán)證創(chuàng)設(shè)始于武鋼權(quán)證。而從那時(shí)
起，圍繞創(chuàng)設(shè)制度的爭(zhēng)議就一直未曾中斷,其中許多糾纏于市場(chǎng)各方的
利益之爭(zhēng)，而未能著眼于當(dāng)前權(quán)證市場(chǎng)所處的階段，來全面看待這一問
題。本文試圖從創(chuàng)設(shè)制度實(shí)施的背景，作用以及其對(duì)市場(chǎng)發(fā)展具有的重
要意義來和讀者進(jìn)行更深層次的探討。
一、創(chuàng)設(shè)機(jī)制的由來
1、供求關(guān)系不平衡是導(dǎo)致權(quán)證高溢價(jià)和價(jià)格異常的主要原因
       自從2005年8月22日第一只權(quán)證寶鋼JTB1上市以來，權(quán)證市場(chǎng)就吸
引了風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的極大關(guān)注，交投非?；钴S，成交金額巨大。寶鋼
JTB1上市第一天在集合競(jìng)價(jià)就被拉至漲停價(jià)。第二天，寶鋼權(quán)證打開漲
停，當(dāng)天成交額達(dá)21.15億，占到兩市A股總成交的14%。在叫停多年之
后，權(quán)證再次“盛裝”上路，但其作為股改對(duì)價(jià)支付的特殊性所導(dǎo)致的
相對(duì)稀缺，從一開始就為權(quán)證日后飽受炒作種下了種子。
       T+0的交易特性，以及權(quán)證本身的稀缺性，使得權(quán)證很快成為市場(chǎng)
投機(jī)力量的“新寵”，價(jià)格也開始脫離正股價(jià)格走勢(shì)而行。上市4個(gè)交
易日，權(quán)證溢價(jià)率就從上市之初的25％上升至39%。之后權(quán)證價(jià)格雖然
一度回落，但資金追捧推動(dòng)權(quán)證溢價(jià)率不斷上升的趨勢(shì)已經(jīng)很明顯，
11月17日寶鋼JTB1的溢價(jià)率已超過67%。
       直到武鋼兩權(quán)證上市，權(quán)證供給有所增加后，寶鋼JTB1溢價(jià)率才
開始回落。但在武鋼權(quán)證上市后的半年時(shí)間里，寶鋼JTB1溢價(jià)率仍一直
高于武鋼認(rèn)購(gòu)10%左右。直到寶鋼JTB1到期前不久，其溢價(jià)率才被武鋼
JTB1反超。對(duì)于正股走勢(shì)接近的兩只權(quán)證而言，武鋼JTB1被大量創(chuàng)設(shè)，
而寶鋼JTB1未被創(chuàng)設(shè)，創(chuàng)設(shè)而產(chǎn)生的權(quán)證持續(xù)供給無疑是導(dǎo)致溢價(jià)率差
異的重要原因。
       從武鋼權(quán)證開始，新的股改權(quán)證陸續(xù)上市。新權(quán)證增加了權(quán)
證供給，但也提高了權(quán)證板塊的關(guān)注度，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)權(quán)證更加強(qiáng)烈的需
求，推動(dòng)權(quán)證市場(chǎng)更加活躍。2005年12月6日，權(quán)證市場(chǎng)總成交金額超
過100億，是兩市A股總成交額的1.27倍，權(quán)證平均換手率超過100%。到
06年6月1日，權(quán)證只數(shù)已經(jīng)達(dá)到26只，認(rèn)購(gòu)權(quán)證換手率仍達(dá)89%，認(rèn)沽達(dá)
69%，市場(chǎng)平均溢價(jià)率也超過30%。從溢價(jià)率和換手率的雙雙高企可以看
出，權(quán)證備受關(guān)注的背后是供給的相對(duì)不足。而在居高不下的權(quán)證換手
率下，價(jià)格暴漲暴跌的頻繁出現(xiàn)也就成為了必然。
2、權(quán)證創(chuàng)設(shè)是抑制權(quán)證炒作的重要機(jī)制
       8月26日至10月27日，寶鋼JTB1累計(jì)下跌62%;10月27日到月底，寶
鋼JTB1最大漲幅達(dá)80%。權(quán)證炒作導(dǎo)致的價(jià)格暴漲暴跌令市場(chǎng)蘊(yùn)涵了巨大
風(fēng)險(xiǎn)，也迫使新的監(jiān)管措施陸續(xù)出臺(tái)。11月2日，交易所對(duì)寶鋼JTB1采取
了“開市后停牌半小時(shí)，以警示風(fēng)險(xiǎn)”的措施，但參與炒作的主力資金
繼續(xù)出擊，推動(dòng)寶鋼JTB1股價(jià)和成交量連續(xù)走高。
        其后，上證所對(duì)異常交易賬戶進(jìn)行調(diào)查，并處罰了相關(guān)營(yíng)業(yè)部。受
此影響，寶鋼JTB1在權(quán)證上市后首次跌停，但在1天后再次上演巨幅震蕩
行情。作為股改時(shí)出現(xiàn)的附屬產(chǎn)品，權(quán)證先天供求失衡以及其獨(dú)特的杠
桿性和T+0交易特性注定其必然要受到市場(chǎng)資金的追捧。因此，除監(jiān)管層
的大力監(jiān)管外，還需要通過市場(chǎng)化的手段來解決。
       從武鋼權(quán)證開始，交易所及時(shí)推出了創(chuàng)設(shè)機(jī)制。2005年11月28日，
首批10家券商創(chuàng)設(shè)的11.27億份武鋼認(rèn)沽上市，市場(chǎng)擴(kuò)容使得該權(quán)證開盤
即告跌停，其余幾只權(quán)證也同步走弱，權(quán)證溢價(jià)率顯著下降，監(jiān)管層對(duì)
抑制權(quán)證過度投機(jī)的目的初步達(dá)到。雖然之后部分權(quán)證品種爆炒的情況
仍時(shí)常出現(xiàn)，但權(quán)證創(chuàng)設(shè)的作用已充分體現(xiàn)。
         實(shí)證檢驗(yàn)表明，創(chuàng)設(shè)機(jī)制降低了異常波動(dòng)，增強(qiáng)了市場(chǎng)的穩(wěn)定性，
提高了權(quán)證的定價(jià)效率，是抑制權(quán)證炒作的重要機(jī)制；此外，創(chuàng)設(shè)機(jī)制
還能有效的降低標(biāo)的股票的波動(dòng)率，擴(kuò)大市場(chǎng)容量，提高市場(chǎng)流動(dòng)性。
二、創(chuàng)設(shè)機(jī)制的意義
1、引入創(chuàng)設(shè)有助于保護(hù)中小投資者和理性投資者的整體利益
在創(chuàng)設(shè)機(jī)制下，投機(jī)資金惡意炒高權(quán)證的成本加大。有很多投資者
輕率的認(rèn)為創(chuàng)設(shè)機(jī)制損害了權(quán)證持有人的利益，其實(shí)不然。權(quán)證的價(jià)值
不受供給關(guān)系影響，是否存在創(chuàng)設(shè)機(jī)制并不會(huì)改變權(quán)證的真實(shí)價(jià)值。權(quán)
證有最后清算日（即到期日），嚴(yán)重偏離真實(shí)價(jià)值的狀態(tài)不可能長(zhǎng)期存
在，在到期日其價(jià)格必然回歸內(nèi)在價(jià)值。
        創(chuàng)設(shè)機(jī)制的目的在于抑制過度炒做所導(dǎo)致的暴漲暴跌，在非理性的
巨幅波動(dòng)中，跟風(fēng)炒作的中小投資者往往易遭受巨大損失。創(chuàng)設(shè)機(jī)制可
以降低價(jià)格的非正常波動(dòng)，當(dāng)權(quán)證價(jià)格過高時(shí)，創(chuàng)設(shè)機(jī)制可以有效增加
權(quán)證供應(yīng)量，平抑過高的權(quán)證價(jià)格；定價(jià)偏差消除后，創(chuàng)設(shè)人可以從二
級(jí)市場(chǎng)購(gòu)回權(quán)證并注銷。
權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制可以保護(hù)理性投資者的整體利益。理性投資者基于
對(duì)正股的判斷，通過權(quán)證交易獲取杠桿收益，或者是作為風(fēng)險(xiǎn)控制的工
具，而非盲目的跟風(fēng)炒做。嚴(yán)重高估的權(quán)證，將增加理性投資者的成
本，甚至將理性投資者排除在權(quán)證市場(chǎng)之外。例如，當(dāng)前所有認(rèn)沽權(quán)證
均嚴(yán)重高估，希望通過購(gòu)買認(rèn)沽權(quán)證規(guī)避下跌風(fēng)險(xiǎn)的投資者不會(huì)進(jìn)入權(quán)
證市場(chǎng)；部分價(jià)格偏高的認(rèn)購(gòu)權(quán)證，看好正股的理性投資者，或者只能
去買正股，或者需要付出比實(shí)際價(jià)值高得多的代價(jià)去購(gòu)買認(rèn)購(gòu)權(quán)證。相
對(duì)合理的價(jià)格，利于保護(hù)理性投資者的整體利益，恢復(fù)權(quán)證市場(chǎng)本來的
功能。
2、引入創(chuàng)設(shè)是為了補(bǔ)足權(quán)證市場(chǎng)缺失的重要一環(huán)
        在成熟的期權(quán)和權(quán)證市場(chǎng)中，做市商機(jī)制是其中非常重要的部
分，如芝加哥商業(yè)交易所（CME）、倫敦國(guó)際金融期貨和期權(quán)交易所（
LIFFE）、香港交易所（HKEX）均設(shè)有做市商制度。做市商的一個(gè)主要
職能就是平抑市場(chǎng)投機(jī)，當(dāng)市場(chǎng)買賣力量嚴(yán)重失衡時(shí)，做市商可以并且
有義務(wù)加入勢(shì)單力薄的一方，迅速改變市場(chǎng)供求狀況。在此過程中，做
市商的報(bào)價(jià)會(huì)受到監(jiān)管部門的監(jiān)控，而且由于做市商報(bào)價(jià)一般以價(jià)值估
算為基礎(chǔ)，因此對(duì)于嚴(yán)重偏離其內(nèi)在價(jià)值的過度投機(jī)現(xiàn)象，能發(fā)揮顯著
的抑制作用。
       與之相應(yīng)的是，當(dāng)市場(chǎng)多數(shù)投資者作多時(shí)，做市商手中籌碼有限，
因此必須能夠進(jìn)行一定程度的做空交易，以維持交易的持續(xù)。創(chuàng)設(shè)制度
正是補(bǔ)足權(quán)證市場(chǎng)這缺失一環(huán)的重要措施。
        目前權(quán)證市場(chǎng)早已建立一級(jí)交易商制度，一級(jí)交易商扮演的角色
與做市商類似，即其有義務(wù)對(duì)指定權(quán)證進(jìn)行雙邊報(bào)價(jià)，維護(hù)市場(chǎng)流動(dòng)
性，校正買賣指令不均衡現(xiàn)象，增強(qiáng)市場(chǎng)透明性，抑制價(jià)格操縱。但在
當(dāng)前需求極其強(qiáng)烈，流動(dòng)性過剩的權(quán)證市場(chǎng)中，一級(jí)交易商的力量相對(duì)
薄弱。當(dāng)權(quán)證價(jià)格相對(duì)低估時(shí)（如06年華菱負(fù)溢價(jià)），交易商可以買入
權(quán)證，以引導(dǎo)權(quán)證價(jià)格回歸合理價(jià)值附近；而當(dāng)權(quán)證價(jià)格高估時(shí)，相對(duì)
于炒作力量，交易商的籌碼就顯得杯水車薪，只能任由權(quán)證價(jià)格繼續(xù)暴
漲，之后以暴跌的方式回歸價(jià)值。
        而在創(chuàng)設(shè)制度下，一方面，創(chuàng)設(shè)人有了更大的力量引領(lǐng)價(jià)格回歸；
另一方面，多個(gè)創(chuàng)設(shè)人之間會(huì)有競(jìng)爭(zhēng)和約束，價(jià)格將趨向一致。在權(quán)證
高估的情況下，如果某一個(gè)創(chuàng)設(shè)人的賣出報(bào)價(jià)距其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手差別太
大，則其交易量會(huì)受到影響。因此在競(jìng)爭(zhēng)下，創(chuàng)設(shè)人會(huì)盡早報(bào)出最能反
映權(quán)證價(jià)值和市場(chǎng)情況的報(bào)價(jià)，從而避免了價(jià)格高估程度進(jìn)一步擴(kuò)大。
3、引入創(chuàng)設(shè)有利于向成熟的權(quán)證市場(chǎng)平穩(wěn)過渡
          一般而言，權(quán)證主要有以下三個(gè)功能：套期保值和風(fēng)險(xiǎn)管理、套利
和投機(jī)。在以上三個(gè)用途中，權(quán)證首先是用于第一個(gè)用途，即用來套期
保值和風(fēng)險(xiǎn)管理，其次是用于套利，最后的用途才是投機(jī)。而只有標(biāo)的
和條款合適、市場(chǎng)價(jià)格合理的權(quán)證才可用來進(jìn)行套期保值和風(fēng)險(xiǎn)管理，
因此判斷一個(gè)權(quán)證市場(chǎng)是否成熟可以以該市場(chǎng)能否提供充分的、具備足
夠多樣性的、價(jià)格合理的權(quán)證為標(biāo)準(zhǔn)。
         在境外成熟的權(quán)證市場(chǎng)，如香港、德國(guó)等地，既有上市公司自身作
為再融資手段發(fā)行的股本權(quán)證，又有券商為滿足市場(chǎng)需求發(fā)行的備兌權(quán)
證，其中后者由于其靈活性、多樣性已經(jīng)成為市場(chǎng)主流。
         以香港為例，權(quán)證數(shù)量超過2000只，其中備兌權(quán)證的交易額占市場(chǎng)
的99%左右。在標(biāo)的選擇上，可供券商發(fā)行權(quán)證的股票涵蓋了銀行，地
產(chǎn)，電信，石油天然氣等多數(shù)行業(yè)的主要上市公司；在期限上，權(quán)證存
續(xù)期從六個(gè)月到1.5年不等；行權(quán)價(jià)和行權(quán)比例的合理設(shè)計(jì)，使得權(quán)證價(jià)
格在發(fā)行時(shí)一般不高。靈活的權(quán)證發(fā)行，和巨大的權(quán)證數(shù)量，給了香港
投資人充分多樣的選擇，也避免了“全市場(chǎng)緊盯數(shù)只權(quán)證”的尷尬。而
在價(jià)格引導(dǎo)方面，香港的做市商機(jī)制保證了權(quán)證價(jià)格不會(huì)偏離其內(nèi)在價(jià)
值過遠(yuǎn)，以波動(dòng)率來衡量，權(quán)證隱含波動(dòng)率相對(duì)于歷史波動(dòng)率的比例一
般在1.5倍與0.5倍之間，這就確保了投資人總能以較為合理的價(jià)格投資
權(quán)證。
      反觀內(nèi)地權(quán)證市場(chǎng)，權(quán)證數(shù)量最多的時(shí)候也僅有20多只，僅為香港
的百分之一，投資者可供選擇的范圍很小，單個(gè)標(biāo)的證券對(duì)應(yīng)的權(quán)證最
多僅為兩只。經(jīng)過2年的牛市行情，多數(shù)權(quán)證已經(jīng)處于深度價(jià)內(nèi)或深度
價(jià)外，也已不適合用于套期保值和風(fēng)險(xiǎn)管理。因此，投機(jī)炒作理所當(dāng)然
成為權(quán)證市場(chǎng)的主導(dǎo)。
        而在內(nèi)地權(quán)證市場(chǎng)開啟之初，投資者對(duì)權(quán)證的理解需要進(jìn)一步深
入，發(fā)行人和配套制度均待完善的情況下，倉(cāng)促推出備兌權(quán)證顯然并不
合適，在這種情況下推出的權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度不能不說是一個(gè)合適的過渡性
選擇。首先，創(chuàng)設(shè)制度通過增加供給起到了抑制投機(jī)的功效；其次，
投資人也通過創(chuàng)設(shè)制度逐步了解權(quán)證持續(xù)發(fā)行相對(duì)于股票“增發(fā)”的
不同之處，對(duì)權(quán)證的理解更加深入；最后，創(chuàng)設(shè)也給了內(nèi)地券商難得
的“練兵”機(jī)會(huì)，增強(qiáng)了其風(fēng)險(xiǎn)控制能力，為未來發(fā)行備兌權(quán)證做了
很好的鋪墊。
三、制度缺位之憾----國(guó)內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)
1、國(guó)內(nèi)權(quán)證市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)總結(jié)----不對(duì)等的博弈
       “寶鋼JTB1”已于2006年8月22日到期。作為第一只股改權(quán)證，第
一只到期的權(quán)證，以及一直未被創(chuàng)設(shè)過的權(quán)證，寶鋼權(quán)證的交易歷程具
備充分的“典型性”，來揭示國(guó)內(nèi)權(quán)證市場(chǎng)的市場(chǎng)生態(tài)。
      以日均交易金額把寶鋼權(quán)證的投資人劃分為大戶（交易額超過50萬
元）、中戶（交易額在10萬到50萬之間）、小戶（交易額在1萬到10萬
之間）和散戶（交易額小于1萬），根據(jù)上海證券交易所創(chuàng)新實(shí)驗(yàn)室在
寶鋼權(quán)證到期后完成的統(tǒng)計(jì)報(bào)告，大戶的平均盈利24.7萬，中戶平均盈
利2.5萬元，而小戶和散戶普遍來看都是虧損的，大戶的盈利能力遠(yuǎn)高
于中小散戶。收益結(jié)果清楚的顯示了權(quán)證市場(chǎng)上各角色較為懸殊的力量
對(duì)比，相對(duì)于大戶，小戶和散戶是絕對(duì)的弱者。
       上證所發(fā)布的另外一份名為《權(quán)證市場(chǎng)交易行為分析》的報(bào)告，則
進(jìn)一步揭示了各類賬戶參與權(quán)證市場(chǎng)的交易行為。在6月5日至6月30日
的四周內(nèi)，雖然大戶的賬戶數(shù)量?jī)H占總數(shù)的2％，但其交易金額占到了
權(quán)證市場(chǎng)總金額的62％。相比而言，小戶貢獻(xiàn)的交易量為15％，機(jī)構(gòu)和
散戶的交易量均不到2.5％。從操作手法來看，80％的大戶一般每周要
進(jìn)行10次以上的交易，充分利用了權(quán)證T+0的交易特性，而接近四成的散
戶一周僅有一次交易。
       顯然，在權(quán)證投資的金錢競(jìng)技場(chǎng)上，大戶已經(jīng)牢牢占據(jù)了博弈的主
導(dǎo)權(quán)，無論是從資金量，操作手法，還是對(duì)市場(chǎng)的影響能力來看，大戶
都已經(jīng)處于絕對(duì)強(qiáng)勢(shì)；而力量的嚴(yán)重不對(duì)等導(dǎo)致中小散戶在權(quán)證市場(chǎng)中
明顯處于跟隨地位，當(dāng)權(quán)證價(jià)格上漲時(shí)只能被動(dòng)追趕，當(dāng)價(jià)格下跌時(shí)則
不得不承受損失。
       當(dāng)市場(chǎng)力量已經(jīng)嚴(yán)重不對(duì)等，價(jià)格操縱也就成為必然，市場(chǎng)的價(jià)格
發(fā)現(xiàn)功能更是無從談起。這種情況下，需要能夠平衡市場(chǎng)，引導(dǎo)價(jià)格回
歸的力量。而在單邊做多市場(chǎng)中，一級(jí)交易商“抑跌不抑漲”的先天不
足導(dǎo)致其無力擔(dān)當(dāng)這樣的重任，在這種背景下權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制才不得不被
當(dāng)作“救火隊(duì)員”被推到前臺(tái)。而在未來，只有當(dāng)發(fā)行、增發(fā)機(jī)制逐步
完善，市場(chǎng)供給充分，權(quán)證市場(chǎng)才能真正健康有序發(fā)展。
2、海外權(quán)證市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)借鑒----香港權(quán)證“增發(fā)”制度之爭(zhēng)
        在2002年以前，香港權(quán)證市場(chǎng)曾對(duì)衍生權(quán)證發(fā)行總額實(shí)施限制，
要求衍生權(quán)證發(fā)行總額不得高于已發(fā)行標(biāo)的證券總額的20％或公眾持有
額的30％。但在實(shí)踐中，由于對(duì)于發(fā)行額的限制限制了發(fā)行商增發(fā)權(quán)證
的能力，供求失衡常常導(dǎo)致衍生權(quán)證出現(xiàn)價(jià)格異常，一旦權(quán)證出現(xiàn)偏離
其理論價(jià)值的大幅飆升，就會(huì)導(dǎo)致高位買入的投資者遭受較大損失。因
此，香港聯(lián)交所基于廣泛的市場(chǎng)咨詢于2002年撤銷了限額制，允許發(fā)行
人在售出權(quán)證超過發(fā)行量的80％后增發(fā)權(quán)證，以增加市場(chǎng)供給，平衡供
求關(guān)系。
       2005年8月18日恒生指數(shù)大跌301.49點(diǎn)，大盤的下跌導(dǎo)致認(rèn)購(gòu)證紛
紛跳水，使得許多投資者損失慘重。權(quán)證制度再次引發(fā)香港各界關(guān)于香
港權(quán)證市場(chǎng)發(fā)展的大討論，部分投資者要求管理部門重新審視權(quán)證“增
發(fā)”等制度。因此，香港交易所和證監(jiān)會(huì)就投資者關(guān)心的問題出臺(tái)了咨
詢報(bào)告，以征求市場(chǎng)各方的意見。
        針對(duì)是否應(yīng)當(dāng)恢復(fù)對(duì)發(fā)行人增發(fā)行為的限制的問題。部分投資者提
出，無限制增發(fā)會(huì)導(dǎo)致供給過度，使權(quán)證價(jià)格過低，投資者受損。這一
觀點(diǎn)初看合理，但并未認(rèn)識(shí)最終決定權(quán)證走勢(shì)的是正股，增發(fā)只是促使
權(quán)證價(jià)格回到其內(nèi)在價(jià)值附近。香港證監(jiān)會(huì)和交易所在分析了香港權(quán)證
市場(chǎng)的歷史經(jīng)驗(yàn)后認(rèn)為，限制增發(fā)只會(huì)導(dǎo)致更大的價(jià)格失衡，最終損害
投資者利益?；诖耍瑸榻档蜋?quán)證價(jià)格出現(xiàn)短期異常的機(jī)會(huì)，最終采取
的措施是通過縮短增發(fā)受理時(shí)間等措施，來提高增發(fā)效率，
       目前香港交易所對(duì)權(quán)證增發(fā)申請(qǐng)的受理時(shí)間為4天。在這一期間內(nèi)
市場(chǎng)仍可能會(huì)出現(xiàn)供低于求的情況，引起價(jià)格大幅上升，而在增發(fā)的權(quán)
證上市后價(jià)格出現(xiàn)回落。香港交易所和證監(jiān)會(huì)都認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步降低
發(fā)行的限制，減少市場(chǎng)的異動(dòng)，具體的措施包括:縮短增發(fā)申請(qǐng)的處理
時(shí)間，由原來的4天縮短為2天，使發(fā)行人能夠更快地完成增發(fā)，同時(shí)提
高現(xiàn)行增發(fā)條件20％的上限；為不同發(fā)行人發(fā)行相同的權(quán)證提供便利，
促進(jìn)不同發(fā)行人之間的競(jìng)爭(zhēng)，減少壟斷和操縱的可能。
       從香港交易所和證監(jiān)會(huì)的建議可以看出，“增發(fā)”制度對(duì)于維持
權(quán)證市場(chǎng)的合理定價(jià)至關(guān)重要，便捷有效的“增發(fā)”制度和不同發(fā)行人
之間的競(jìng)爭(zhēng)將有助于降低市場(chǎng)非理性波動(dòng)，促進(jìn)權(quán)證市場(chǎng)的健康發(fā)展。
目前上證所的權(quán)證創(chuàng)設(shè)受理時(shí)間為1天，較高的創(chuàng)設(shè)效率更有效地抑制
權(quán)證的過度波動(dòng)，減少投資者在不合理的高位被套牢的幾率。在此過程
中，是否創(chuàng)設(shè)與注銷、創(chuàng)設(shè)與注銷的數(shù)量都是創(chuàng)設(shè)人自主決定的市場(chǎng)行
為，而交易所承擔(dān)的僅僅是業(yè)務(wù)辦理功能，并非審批功能。這樣的制度
安排也是有利于提高市場(chǎng)效率，保護(hù)投資者利益的。
四、創(chuàng)設(shè)關(guān)鍵問題詳解
1、創(chuàng)設(shè)是否會(huì)造成權(quán)證和正股價(jià)格大幅波動(dòng)？
       目前權(quán)證創(chuàng)設(shè)采用的是全額抵押制度，根據(jù)《關(guān)于證券公司創(chuàng)設(shè)權(quán)
證有關(guān)事項(xiàng)的通知》中的規(guī)定，在創(chuàng)設(shè)認(rèn)購(gòu)權(quán)證時(shí)，創(chuàng)設(shè)人需要在登記
結(jié)算公司全額抵押用于行權(quán)的標(biāo)的證券；在創(chuàng)設(shè)認(rèn)沽權(quán)證時(shí)，創(chuàng)設(shè)人需
要全額抵押用于行權(quán)的現(xiàn)金，直到所創(chuàng)設(shè)的權(quán)證被注銷或到期為止。因
此，創(chuàng)設(shè)人在賣出權(quán)證后，不需要利用正股調(diào)整的方式來對(duì)沖權(quán)證發(fā)行
風(fēng)險(xiǎn)，也就不會(huì)對(duì)正股走勢(shì)造成影響。
       而創(chuàng)設(shè)主要是針對(duì)權(quán)證高估所采取的投機(jī)抑制措施，當(dāng)價(jià)格超出合
理價(jià)值較多時(shí)通過賣出權(quán)證來控制權(quán)證價(jià)格繼續(xù)上升，而當(dāng)價(jià)格回到合
理價(jià)值附近時(shí)買回權(quán)證并注銷，因此權(quán)證創(chuàng)設(shè)客觀上是一個(gè)降低權(quán)證價(jià)
格波動(dòng)的過程,不會(huì)導(dǎo)致或放大權(quán)證價(jià)格的波動(dòng)。
2、創(chuàng)設(shè)權(quán)證是否應(yīng)該有最小存續(xù)期限制？
          創(chuàng)設(shè)權(quán)證不應(yīng)該有最小存續(xù)期限制，否則，當(dāng)權(quán)證剩余存續(xù)期短
于最小存續(xù)期后，權(quán)證不可創(chuàng)設(shè)，總流通量固定，有可能受到爆炒。價(jià)
外權(quán)證臨近到期時(shí)絕對(duì)價(jià)格較低，且漲跌幅度大，如果流通量也較低，
則非常適合炒作資金的運(yùn)作。如果設(shè)定了權(quán)證的最小存續(xù)期，炒作資金
就會(huì)選擇在權(quán)證剩余期限小于最小存續(xù)期時(shí)進(jìn)場(chǎng)，對(duì)權(quán)證進(jìn)行炒作。由
于不能創(chuàng)設(shè)，權(quán)證供給量固定，價(jià)格在資金的推動(dòng)下會(huì)大幅上漲，吸引
更多的中小投資者跟進(jìn)，使中小投資者面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)，利益受到損害。
如果創(chuàng)設(shè)權(quán)證沒有最小存續(xù)期限制，當(dāng)炒作資金涌入的時(shí)候，新創(chuàng)設(shè)的
權(quán)證可以起到抑制價(jià)格暴漲的作用，從而使權(quán)證價(jià)格維持在理論價(jià)值附
近。創(chuàng)設(shè)機(jī)制對(duì)炒作資金起到震懾作用，也可以避免中小投資者盲目跟
風(fēng)炒作，維護(hù)權(quán)證市場(chǎng)正常秩序。
        從成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來看，新增設(shè)的權(quán)證也不應(yīng)該有最小存續(xù)期限
制。以香港為例，港交所證券上市規(guī)則第十五A章38條就明確規(guī)定，初
次上市權(quán)證應(yīng)有最短存續(xù)期限制，但再次發(fā)行的權(quán)證，不需要滿足最小
存續(xù)期限制。如果發(fā)行商認(rèn)為有必要再次發(fā)行，則要向交易所申請(qǐng)?jiān)俅?BR>發(fā)行，交易所批準(zhǔn)發(fā)行申請(qǐng)后，發(fā)行人就可以再次發(fā)行條款完全一致的
權(quán)證，而不受最小存續(xù)期限制。上證所權(quán)證管理暫行辦法中也是對(duì)權(quán)證
初次上市時(shí)的最短存續(xù)期限做出規(guī)定，而對(duì)創(chuàng)設(shè)權(quán)證的存續(xù)期限沒有限
制。這種規(guī)定符合國(guó)際慣例，同時(shí)也對(duì)抑制權(quán)證過度炒作起到了明顯的
作用。
       炒作資金熱衷于追逐流通量小、絕對(duì)價(jià)格低、且臨近到期的價(jià)外權(quán)
證，在當(dāng)前的情況下，如果設(shè)定創(chuàng)設(shè)權(quán)證的最短存續(xù)期，會(huì)使投機(jī)資金
變本加厲，造成權(quán)證價(jià)格暴漲暴跌，對(duì)我國(guó)衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的健康發(fā)展造
成不良影響。
3、創(chuàng)設(shè)人是否會(huì)操縱權(quán)證價(jià)格？
         創(chuàng)設(shè)人不會(huì)操縱權(quán)證價(jià)格：首先，券商的內(nèi)部管理制度從源頭上杜
絕了價(jià)格操縱的可能性；其次，交易所及證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)督在外部制
度上遏制了價(jià)格操縱行為；另外，通過對(duì)權(quán)證市場(chǎng)交易行的分析也可以
看出，不存在創(chuàng)設(shè)人操縱權(quán)證價(jià)格的現(xiàn)象。
       權(quán)證的創(chuàng)設(shè)人都是操作規(guī)范、資質(zhì)良好的券商，有嚴(yán)格的內(nèi)控制
度。權(quán)證的創(chuàng)設(shè)并非無風(fēng)險(xiǎn)套利，因此對(duì)創(chuàng)設(shè)人的風(fēng)險(xiǎn)控制水平、經(jīng)營(yíng)
水平及凈資本都有一定要求，所以目前僅有少數(shù)優(yōu)質(zhì)券商可以創(chuàng)設(shè)權(quán)
證。這些優(yōu)質(zhì)券商本身都有良好的內(nèi)部管理制度和風(fēng)控制度，不可能出
現(xiàn)聯(lián)合操縱權(quán)證價(jià)格的現(xiàn)象。另外，交易所對(duì)交易活躍的賬戶有緊密的
關(guān)注，對(duì)于部分交易異常的賬戶實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)提示或限制交易，相應(yīng)的證券
監(jiān)管機(jī)構(gòu)也對(duì)創(chuàng)設(shè)人交易賬戶進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)督。在券商、交易所、監(jiān)管
機(jī)構(gòu)的共同控制下，不會(huì)出現(xiàn)創(chuàng)設(shè)人操縱權(quán)證價(jià)格的現(xiàn)象。操縱價(jià)格是
一種嚴(yán)重違反證券法的行為，創(chuàng)設(shè)人是證券市場(chǎng)的重要參與者，不可能
冒著觸犯法律的風(fēng)險(xiǎn)違規(guī)操作。因此從制度上說，創(chuàng)設(shè)人就不可能操縱
權(quán)證價(jià)格。
        從交易所公布的權(quán)證市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)來看，機(jī)構(gòu)客戶所占的交易量比
例非常小，絕大部分的交易量來自大戶個(gè)人投資者。機(jī)構(gòu)客戶的交易量
根本無法達(dá)到可以操縱價(jià)格的程度，創(chuàng)設(shè)人并沒有操縱市場(chǎng)價(jià)格。權(quán)證
的創(chuàng)設(shè)完全是一種市場(chǎng)行為，當(dāng)權(quán)證價(jià)格偏離理論價(jià)值較多的時(shí)候，創(chuàng)
設(shè)人就會(huì)創(chuàng)設(shè)權(quán)證以抑制市場(chǎng)的投機(jī)；在權(quán)證價(jià)格漸趨理性的情況下，
創(chuàng)設(shè)人會(huì)注銷創(chuàng)權(quán)證。
4、創(chuàng)設(shè)人能否和權(quán)證投資人雙贏？
       創(chuàng)設(shè)人和投資人可以實(shí)現(xiàn)雙贏：創(chuàng)設(shè)人通過提供流通性，使市場(chǎng)
價(jià)格維持在合理范圍內(nèi)，保證交易順利進(jìn)行；投資者根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)頭
寸，選擇合適的權(quán)證品種進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，或結(jié)合對(duì)后市的判斷，進(jìn)行方
向性投資，雙方可以實(shí)現(xiàn)共贏。
       創(chuàng)設(shè)可以抑制過度投機(jī)，保護(hù)理性投資者利益。權(quán)證有多種功能：
如風(fēng)險(xiǎn)管理、杠桿投資等。但前提是權(quán)證的價(jià)格應(yīng)在理論價(jià)值附近，這
樣投資者才能在合理的價(jià)格水平買入權(quán)證。近期對(duì)于認(rèn)沽權(quán)證的過度炒
作，是投機(jī)資金的推動(dòng)，導(dǎo)致權(quán)證價(jià)格嚴(yán)重偏離理論價(jià)值。炒作資金的
大量涌入導(dǎo)致權(quán)證價(jià)格暴漲，導(dǎo)致真正的需求者（如避險(xiǎn)者）無法進(jìn)行
權(quán)證投資。當(dāng)權(quán)證價(jià)格偏離理論價(jià)值幅度過大的時(shí)候，創(chuàng)設(shè)人會(huì)提供權(quán)
證流通量，從而促使權(quán)證價(jià)格回歸理論價(jià)值。國(guó)際上權(quán)證市場(chǎng)通常都采
用做市商制度，為權(quán)證提供流通量。創(chuàng)設(shè)制度與做市商制度有類似之
處，都可以起到提供流通量，從而抑制過度投機(jī)的作用，對(duì)投資者提供
了一定的保護(hù)。

第四章 以十個(gè)案例談權(quán)證的投資風(fēng)險(xiǎn)
【案例1】權(quán)證到底是什么
         2007年4月，炒股僅一個(gè)月的李女士誤將首創(chuàng)權(quán)證當(dāng)作普通股票，
在行權(quán)期過后還懵懂不知，價(jià)值30萬元的5.7萬份首創(chuàng)權(quán)證化為烏有。李
女士說：“我是初生牛犢不怕股，一生積蓄全賠光?！?BR>李女士是不少權(quán)證參與者的縮影，對(duì)于權(quán)證缺乏正確的認(rèn)識(shí)、對(duì)于
權(quán)證風(fēng)險(xiǎn)的漠視、盲目投資于一些嚴(yán)重高估的認(rèn)沽權(quán)證，使得自己在這
 一輪漲幅高達(dá)6倍的大牛市中顆粒無收。
        慘痛的事實(shí)讓投資者不得不再一次審視權(quán)證究竟是一種什么樣的投
資品種？權(quán)證投資的風(fēng)險(xiǎn)究竟在哪里？什么樣的投資者適合投資權(quán)證？
如何運(yùn)用好權(quán)證這一金融衍生工具？
一、投資者容易忽視的權(quán)證投資的風(fēng)險(xiǎn)
         投資者必須認(rèn)識(shí)到權(quán)證作為一個(gè)金融衍生性商品，是完全不同于股
票的，它帶有自身獨(dú)特的收益風(fēng)險(xiǎn)特征，認(rèn)購(gòu)權(quán)證具有的是做多功能，
認(rèn)沽權(quán)證，帶來的是做空機(jī)制，它的價(jià)值完全依賴于對(duì)于標(biāo)的證券走勢(shì)
的判斷正確與否。操作上，如果對(duì)其標(biāo)的正股看漲，通過買認(rèn)購(gòu)權(quán)證能
夠獲得更高的收益率，如果是看跌，也可以買認(rèn)沽權(quán)證來賺錢，權(quán)證的
魅力就在于既可以做多也可以做空，只要方向判斷正確，漲跌都有盈利
的機(jī)會(huì)。關(guān)鍵是投資者是否樹立了正確的投資理念、是否全面了解和掌
握了權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)收益特點(diǎn)。
1、投資者忽視權(quán)證的特性所帶來的風(fēng)險(xiǎn)
        權(quán)證的哪些特性會(huì)給投資者帶來風(fēng)險(xiǎn)，投資者應(yīng)牢記哪些風(fēng)險(xiǎn)特
性呢？
（1）有限的“生存周期”
         股票是可以長(zhǎng)期持有的，只要公司不破產(chǎn)，就可以永遠(yuǎn)有效，甚
至破產(chǎn)了，還可以通過重組等起死回生。但是權(quán)證就不一樣，每一個(gè)權(quán)
證都有一個(gè)“生存周期”，短則幾月，長(zhǎng)則幾年，過了這個(gè)“生存周
期”，權(quán)證就死亡了，就毫無價(jià)值了。很多投資者并不了解權(quán)證這一個(gè)
特點(diǎn)，把權(quán)證當(dāng)作股票來買賣，就存在非常大的風(fēng)險(xiǎn)，本文開頭講的那
位李女士，就是這一風(fēng)險(xiǎn)的典型受害者。還有一些權(quán)證投資者雖然知道
權(quán)證是一個(gè)到期退市的交易品種，但是不關(guān)心權(quán)證的最后交易日，導(dǎo)致
在最后交易日接近收盤時(shí)大量買入價(jià)外權(quán)證，收盤后就價(jià)值歸零。
【案例2】
       6月22日，在“鉀肥認(rèn)沽權(quán)證”最后交易日收盤集合競(jìng)價(jià)期間，該
權(quán)證以0.107元成交了1166萬份，期間有488個(gè)賬戶參與買入。據(jù)調(diào)查，
其中買入量最大的10個(gè)賬戶，在集合競(jìng)價(jià)期間買入的原因主要是不知道
當(dāng)日是“鉀肥認(rèn)沽權(quán)證”的最后交易日。
（2）放大收益也放大損失的杠桿
       權(quán)證產(chǎn)品具有較高的杠桿特性，它的漲跌幅度要高于標(biāo)的正股的漲
跌幅度。通常情況下，當(dāng)標(biāo)的證券上漲（下跌）時(shí)，認(rèn)購(gòu)證的漲幅（跌
幅）大于標(biāo)的證券的漲幅（跌幅），認(rèn)沽證的跌幅（漲幅）大于標(biāo)的證
券的漲幅（跌幅）。權(quán)證的高杠桿是一把雙刃劍，當(dāng)對(duì)標(biāo)的證券走勢(shì)預(yù)
測(cè)正確時(shí)，投資者有機(jī)會(huì)以有限的成本獲取更大的收益；但是一旦判斷
出現(xiàn)錯(cuò)誤，投資者也有可能在短時(shí)間內(nèi)蒙受較大的損失。從這個(gè)角度來
看，權(quán)證的杠桿性無疑放大了投資的風(fēng)險(xiǎn)。
【案例3】
        07年10月30日，馬鋼CWB1的有效杠桿為1.6，意味著當(dāng)馬鋼股份
股價(jià)上漲（下跌）10％時(shí)，理論上馬鋼CWB1的價(jià)格應(yīng)該上漲（下跌）
16％。如果有效杠桿為5倍，馬鋼CWB1的價(jià)格上漲（下跌）的幅度就是
50％，這種風(fēng)險(xiǎn)就無疑就變得非常大。
（3）切莫忘記到期行權(quán)的影響
          所謂到期行權(quán)，對(duì)于認(rèn)購(gòu)證持有人而言，就是以行權(quán)價(jià)向權(quán)證發(fā)行
人買入標(biāo)的股票；對(duì)于認(rèn)沽證持有人而言，就是以行權(quán)價(jià)向權(quán)證發(fā)行人
出售標(biāo)的股票。目前，除南航JTP1是現(xiàn)金結(jié)算外，其它權(quán)證都需要投資
者在行權(quán)期內(nèi)自行申報(bào)。
        所謂行權(quán)風(fēng)險(xiǎn)，主要指兩種情況：第一種情況是應(yīng)該行權(quán)而沒有行
權(quán)。當(dāng)權(quán)證到期的時(shí)候處于價(jià)內(nèi)時(shí)，投資者行權(quán)便會(huì)獲得收益，如果沒
有行權(quán)的話，便無法獲得該收益。第二種情況是不應(yīng)該行權(quán)而誤行權(quán)。
當(dāng)權(quán)證到期的時(shí)候處于價(jià)外，特別是嚴(yán)重價(jià)外，投資者就不應(yīng)當(dāng)行權(quán)。
如果行權(quán)的話，便會(huì)產(chǎn)生額外的損失。

【案例4】
        應(yīng)該行權(quán)而沒有行權(quán)導(dǎo)致?lián)p失。2007年3月30包鋼JTB1認(rèn)購(gòu)權(quán)證到
期時(shí)，仍有1661萬份認(rèn)購(gòu)權(quán)證未行權(quán)，投資者為此損失了5735萬元。
【案例5】
        不應(yīng)該行權(quán)而行權(quán)導(dǎo)致?lián)p失。2007年2月12日原水CTP1認(rèn)沽權(quán)證
到期時(shí)，共計(jì)65328份原水認(rèn)沽權(quán)證成功行權(quán)，行權(quán)價(jià)為4.9元，按
照原水股份當(dāng)日的收盤價(jià)7.11元計(jì)算，投資者因行權(quán)而產(chǎn)生的損失約
14.44萬元。
         在投資實(shí)際中，對(duì)于嚴(yán)重價(jià)外的權(quán)證，一定要注意其行權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)于嚴(yán)重價(jià)外的認(rèn)沽權(quán)證，奉勸投資者千萬不要行權(quán)。即將到期的中集
ZYP1，投資者如果持有到期并行權(quán)，那么，每份中集ZYP1和每股中集集
團(tuán)的股票，加起來只能換到7.302元,也就是說，每行權(quán)一股，要虧損近
18元！
（4）會(huì)隨著時(shí)間流逝逐漸降低的權(quán)證時(shí)間價(jià)值
           在其他因素保持不變時(shí)，權(quán)證每天都會(huì)隨著時(shí)間而貶值，在到期時(shí)
可能會(huì)變得毫無價(jià)值。假設(shè)所有其他因素不變，權(quán)證越是價(jià)外及剩余的
期限越短，則權(quán)證的投資者失去全部或部分投資的風(fēng)險(xiǎn)也越大。
【案例6】
        某認(rèn)購(gòu)權(quán)證，行權(quán)價(jià)10元，標(biāo)的股票價(jià)格也為10元，還有一個(gè)月到
期，理論價(jià)格為0.5元，如果投資者花0.5元買入該權(quán)證。期滿時(shí)，標(biāo)的
股票價(jià)格假設(shè)仍是10元，投資者行權(quán)不能獲得任何收益，將完全損失這
0.5元。這就是時(shí)間價(jià)值的損耗。
（5）令人迷惑的行權(quán)比例
        行權(quán)比例是指1份權(quán)證行權(quán)時(shí)對(duì)應(yīng)的標(biāo)的證券數(shù)量。比如某認(rèn)購(gòu)權(quán)
證的行權(quán)比例為0.1,那么10份權(quán)證行權(quán)可以買入1份標(biāo)的證券。行權(quán)比例
對(duì)權(quán)證價(jià)格的影響非常顯著，給投資者判斷權(quán)證的估值水平帶來一定的
迷惑性，使一些被高估的權(quán)證看上去很便宜，有時(shí)也會(huì)使一些低估的權(quán)
證看上去很貴。
【案例7】
       10月31日國(guó)安GAC1的收盤價(jià)為12.570元，行權(quán)價(jià)為35.5元，當(dāng)日中
信國(guó)安收盤價(jià)為33元。如果不考慮行權(quán)比例，由于國(guó)安權(quán)證的存續(xù)期較
長(zhǎng)，權(quán)證價(jià)格給投資者的感覺還算比較合理；但如果考慮到國(guó)安GAC1的
行權(quán)比例為1：0.5,即兩份國(guó)安權(quán)證行權(quán)才可以買入1份中信國(guó)安，則國(guó)
安GAC1明顯被高估。事實(shí)上，當(dāng)日國(guó)安GAC1的溢價(jià)率在深滬兩市所有
的權(quán)證中，僅次于五糧YGP1位于第二位。南航JTP1的行權(quán)比例和國(guó)安
GAC1一樣，也需要注意。
（6）有魔力的市價(jià)委托
         嚴(yán)格意義上來說，市價(jià)委托不是一種風(fēng)險(xiǎn)，更不是權(quán)證特有的風(fēng)
險(xiǎn)，市價(jià)委托給投資者帶來的是交易意愿得到更快更堅(jiān)決的執(zhí)行，應(yīng)該
是一種值得推廣和倡導(dǎo)的交易手段。但是由于權(quán)證的漲跌幅限制較大，
給投資者市價(jià)委托帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)，如果市價(jià)委托的量比較大的話，成
交價(jià)格可能會(huì)與當(dāng)前價(jià)格相差較大。
【案例8】
          2007年2月28日，某投資者以市價(jià)委托賣出收盤價(jià)0.699元的海爾認(rèn)
沽權(quán)證82萬份（實(shí)際成交價(jià)為每份0.001元），56萬變成820元，損失慘
重。所以，權(quán)證交易要慎用市價(jià)委托。
2、投資者沒有正確投資理念、盲目追漲殺跌帶來的風(fēng)險(xiǎn)
       不了解權(quán)證的產(chǎn)品特性，為少數(shù)投資者帶來風(fēng)險(xiǎn)，但這是個(gè)別的個(gè)
案。遺憾的是，在這一輪牛市中，投資者投資權(quán)證虧損的比例要遠(yuǎn)高于
投資交易所其他上市品種的虧損比例。經(jīng)過深入分析發(fā)現(xiàn)，并非權(quán)證產(chǎn)
品本身的特性導(dǎo)致投資者的大面積虧損，而是部分投資者沒有正確的投
資理念，抱著“賭一把”心態(tài)盲目地追漲殺跌，使自己落入虧損之地。
（1）聽信謠言，抱有“暴富”心理
         通過正確地投資權(quán)證，可以帶來巨大的財(cái)富，在認(rèn)購(gòu)權(quán)證上已經(jīng)
得到最好的證明，部分投資者把權(quán)證的這一特點(diǎn)無限放大，而把風(fēng)險(xiǎn)拋
諸腦后，“一白遮百丑”。特別是一些別有用心的投機(jī)者借助網(wǎng)絡(luò)博
客、論壇等，片面夸大“一夜暴富”、“炒權(quán)證可以輕松致富”、“炒
權(quán)證賺多賠少”等事例和觀點(diǎn)，引誘中小投資者跳進(jìn)他們炒作權(quán)證“陷
阱”，去幫他們接最后一棒。有一部份投資者確實(shí)受到這種影響，存
在“暴富”心理，在“我能逃跑”、“我不會(huì)接到最后一棒”等僥幸心
理支配下，把權(quán)證類型、行權(quán)價(jià)格、到期日、行權(quán)比例等重要指標(biāo)拋諸
腦后，盲目跟風(fēng)，在權(quán)證市場(chǎng)殺進(jìn)殺出，追漲殺跌。相關(guān)數(shù)據(jù)表明，
抱有“暴富”心理、聽信謠言投資權(quán)證發(fā)生虧損的概率很高，在權(quán)證拉
升的過程中，仍是相當(dāng)比例的投資者發(fā)生了虧損；在拉升后回調(diào)的過程
中，虧損比例更大。
【案例9】
        07年5月30日至6月15日，認(rèn)沽權(quán)證出現(xiàn)一波投機(jī)炒作，認(rèn)沽權(quán)證上漲
3到8倍。但參與交易的近百萬個(gè)賬戶中虧損比例仍將近40%，虧損金額數(shù)十
億元；6月18日至7月20日，認(rèn)沽權(quán)證大幅下跌，投資者損失更為慘重，期
間參與交易的近百萬個(gè)賬戶中有70%虧損，其中個(gè)別賬戶虧損上千萬元。
（2）混淆權(quán)證的價(jià)值與價(jià)格，帶有“賭一把”的心態(tài)
          部分投資者對(duì)于權(quán)證價(jià)值與價(jià)格的概念模糊，對(duì)于權(quán)證的“貴”和“便
宜”還停留在以價(jià)格衡量的階段，錯(cuò)誤地認(rèn)為絕對(duì)價(jià)格低就有比較大的
想像空間，熱衷于追捧市場(chǎng)上絕對(duì)價(jià)格較低的價(jià)外認(rèn)沽權(quán)證，不管這些
權(quán)證是否是否真是物有所值。抱著“反正每份權(quán)證只有幾毛錢，說不定
能漲到幾塊”的賭一把心理，盲目參與。而對(duì)于現(xiàn)有的認(rèn)購(gòu)權(quán)證，都處
于深度價(jià)內(nèi)，價(jià)值較大，絕對(duì)價(jià)格較高，不符合投資者“賭一把”的需
求，吸引不起投資者的興趣，因此出現(xiàn)了部份認(rèn)購(gòu)權(quán)證的負(fù)溢價(jià)現(xiàn)象。
根據(jù)10月31日的收盤數(shù)據(jù)，4只認(rèn)沽權(quán)證的溢價(jià)率均值達(dá)到81.45%，而
12只認(rèn)購(gòu)權(quán)證溢價(jià)率的均值僅有8.42%，其只7只為負(fù)溢價(jià)權(quán)證。實(shí)際
上，這些負(fù)溢價(jià)的權(quán)證相對(duì)于正股的風(fēng)險(xiǎn)更小。
【案例10】
          10月31日收盤時(shí)五糧YGC1（030002）的溢價(jià)率為-18.929%，假如投
資者看好五糧液（000858），并準(zhǔn)備長(zhǎng)期持有的話（最好能超過權(quán)證行
權(quán)期限），五糧YGC1相對(duì)于五糧液（000858）更具投資價(jià)值，相當(dāng)于低
于當(dāng)日五糧液18.929%的價(jià)格買入。
二、投資者參與權(quán)證投資的前提和必要條件
         上文分析了投資者在權(quán)證投資中容易遇到的風(fēng)險(xiǎn)，投資者虧損的現(xiàn)實(shí)
告訴我們權(quán)證市場(chǎng)不是憑著膽子、憑著運(yùn)氣博殺的場(chǎng)所。權(quán)證比較復(fù)雜的
產(chǎn)品特性、獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)特征，對(duì)權(quán)證參與者的素質(zhì)提出了較高要求。
1、承受風(fēng)險(xiǎn)與控制風(fēng)險(xiǎn)的能力
（1）權(quán)證投資者要具備極強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)
           投資者一定要認(rèn)識(shí)到進(jìn)行金融資產(chǎn)的投資，包括買股票、買權(quán)證，
不是把錢存到銀行，更不是賭博，而是相當(dāng)于買一件商品，這個(gè)商品不
是日常吃的穿的有形商品，而是在股票帳戶中的一些數(shù)字，是無形的。
這個(gè)商品有可能越來越值錢，也有可能跌價(jià)得利害，甚至跌到一文不
值。對(duì)于有形商品的購(gòu)買，大家都知道貨比三家，力求物有所值，對(duì)于
無形商品，投資者更加應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎小心。在買這些東西之前，首先想到的
不應(yīng)是我能賺多少錢，而是我會(huì)賠多少錢，不要聽信傳言，不要看到別
人吹噓賺了多少就忘記自己姓什么，而要想到他的賺是建立在更多的人
賠的基礎(chǔ)之上的，“一將功成萬骨枯”。有了這種意識(shí)，在進(jìn)行金融資
產(chǎn)投資的時(shí)候，投資者才不會(huì)一時(shí)沖動(dòng)，才會(huì)三思而行，才能夠認(rèn)識(shí)到
了解所投資的金融產(chǎn)品的重要性，才會(huì)有動(dòng)力去研究怎么買東西才能夠
賺錢，對(duì)于權(quán)證這種比較復(fù)雜的商品，是需要花大力氣研究的。因此具
備較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)是進(jìn)入權(quán)證市場(chǎng)的先決條件。
（2）權(quán)證投資者要具備較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力
        這種風(fēng)險(xiǎn)承受能力，意思是作為投資者能夠賠得起，在投資上賠掉
的錢不會(huì)影響到自己的基本生活。權(quán)證的高杠桿給權(quán)證價(jià)格帶來超過標(biāo)
的證券波動(dòng)幅度的變動(dòng)，在可能給投資者帶來巨大收益的同時(shí)也可能給
投資者帶來巨大的損失。絕對(duì)不能夠拿準(zhǔn)備給孩子上學(xué)的錢、拿買房子
的錢、拿準(zhǔn)備結(jié)婚的錢、甚至是拿養(yǎng)老的錢來買權(quán)證，一旦虧掉，后悔
不說，還會(huì)引發(fā)巨大的家庭矛盾甚至發(fā)生嚴(yán)重的生活困難。用來買權(quán)證
的錢，一定要控制在風(fēng)險(xiǎn)可以承受的范圍內(nèi)，保持良好的心態(tài)參于權(quán)證
投資，如果沒有這種心態(tài)，那建議不要投資權(quán)證。如果是用借貸的錢投
資權(quán)證，心態(tài)的失衡更易導(dǎo)致虧損。
（3）權(quán)證投資者需要用嚴(yán)格的投資紀(jì)律來控制風(fēng)險(xiǎn)
       如果投資者認(rèn)識(shí)到權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)，準(zhǔn)備用少量的資金參與權(quán)證投資，
博取比較大的收益，那么一定要具備制定投資計(jì)劃，執(zhí)行投資計(jì)劃的能
力，畢竟投資的目的還是希望多賺一點(diǎn)少賠一點(diǎn)。
投資者在買權(quán)證之前制定的操作計(jì)劃要包括：本次交易的性質(zhì)，是
積極看好長(zhǎng)期趨勢(shì)，認(rèn)為權(quán)證會(huì)有至少翻倍的漲幅還是搶一個(gè)反彈，賺
取20%的利潤(rùn)；確定交易性質(zhì)后，要估計(jì)一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)收益比，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)收
益比來制定自己的倉(cāng)位和止損位；設(shè)定止損位以后，一定要嚴(yán)格執(zhí)行，
一旦觸發(fā)止損點(diǎn)，就需要果斷賣出防止損失進(jìn)一步加大，有舍才有得，既
然選擇了投資權(quán)證，就必須要根據(jù)權(quán)證產(chǎn)品的特點(diǎn)來進(jìn)行操作，寧可錯(cuò)
過，也不可大錯(cuò)，控制重大損失，在權(quán)證市場(chǎng)生存下來才是最重要的。
2、扎實(shí)的基本分析能力
        這種基本分析能力就是投資者是否熟悉股票，能否辨別一個(gè)股票的
好壞。投資者判斷自己是否具備這種能力，首先可以問自己幾個(gè)問題：入
市時(shí)間有多長(zhǎng)，能夠說出多少支股票的名稱，這些股票的具體業(yè)務(wù)范圍，
這些股票的財(cái)務(wù)狀況，這些股票近期是否有重大事項(xiàng)發(fā)生等。入市時(shí)間越
長(zhǎng)，了解的股票越多，表明自己的基本分析能力越強(qiáng)。投資權(quán)證，除了對(duì)
標(biāo)的股票能進(jìn)行基本面分析外，還需要能夠辨析權(quán)證的基本條款。
（1）權(quán)證投資者要熟悉標(biāo)的證券的基本面
         權(quán)證屬于衍生產(chǎn)品行列，其價(jià)格變化按照標(biāo)的資產(chǎn)的變化而變化，
投資者在打算進(jìn)行權(quán)證投資時(shí)，需要相當(dāng)熟悉標(biāo)的證券基本面情況，如
果對(duì)于標(biāo)的證券的趨勢(shì)沒有看對(duì)甚至有誤的話，因?yàn)闄?quán)證杠桿的作用，
將會(huì)放大投資者的虧損。同時(shí)，把握標(biāo)的證券的趨勢(shì)變化也是尋找權(quán)證
買點(diǎn)與賣點(diǎn)的重要依據(jù)。
（2）了解權(quán)證的基本條款和價(jià)值影響因素
       作為計(jì)劃參與權(quán)證交易的投資者來說，需要事先對(duì)權(quán)證的基本條款
信息有全面的了解。權(quán)證的基本條款信息包括：權(quán)證的標(biāo)的正股，認(rèn)
購(gòu)權(quán)證還是認(rèn)沽權(quán)證，行權(quán)價(jià)格和行權(quán)比率分別是多少，存續(xù)期限和
行權(quán)期間是在什么時(shí)候。了解權(quán)證的基本條款，才能避免最后交易日
買入價(jià)外權(quán)證、到期忘了行權(quán)等低級(jí)錯(cuò)誤。同時(shí)投資者還需要了解哪
些因素影響會(huì)權(quán)證的價(jià)格以及影響的方式。

3、過硬的技術(shù)分析能力
      技術(shù)分析能力反映的是投資者對(duì)于市場(chǎng)語(yǔ)言的解讀能力，特別是參
與流動(dòng)性極強(qiáng)的權(quán)證，技術(shù)分析能力尤顯重要。
（1）權(quán)證投資者要具備一定的解讀盤口能力
          投資者需要同時(shí)跟蹤標(biāo)的證券和權(quán)證的盤口情況，能夠從盤面價(jià)量
的變化中識(shí)別和判斷出主力資金和跟風(fēng)盤可能的走向，能夠識(shí)別一些常
用的盤口偽裝伎倆，通過各種均線及一些技術(shù)指標(biāo)確定的支撐位與壓力
位作為自己買賣的依據(jù)，同時(shí)對(duì)權(quán)證間的聯(lián)動(dòng)、市場(chǎng)節(jié)奏的變化也要有
相應(yīng)的判斷，才能避免投資的盲目性，才有可能踏準(zhǔn)主力資金的節(jié)奏，
獲取較高的收益率。
（2）權(quán)證投資者能熟練解讀權(quán)證的技術(shù)指標(biāo)
       不同于股票，權(quán)證有自身獨(dú)特的技術(shù)指標(biāo)。能夠熟練讀懂這些的
技術(shù)指標(biāo)是進(jìn)入權(quán)證投資的又一道門檻，比如溢價(jià)率、隱含波動(dòng)率、有
效杠桿等，還有眾多的希臘字母。比如希臘字母中的Delta代表權(quán)證價(jià)
格與正股價(jià)格變化的比例關(guān)系；又比如Vega代表波動(dòng)率對(duì)權(quán)證價(jià)格的影
響程度。投資者不僅要明白這些指標(biāo)，而且還能通過這些指標(biāo)挑選適合
自己的權(quán)證，比如風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)的投資者可以選擇有效杠桿較大的權(quán)
證，而風(fēng)險(xiǎn)承受能力低一點(diǎn)的投資者可以選擇有效杠桿低一點(diǎn)的權(quán)證。
上述三大類能力是投資者進(jìn)行權(quán)證投資時(shí)必不可少的，水桶的短板決
定了裝水量的多少，任何一類知識(shí)的不足都有可能給投資者帶來重大的損
失。投資者進(jìn)入權(quán)證市場(chǎng)前必須要進(jìn)行客觀的自我評(píng)估，投資不是賭博，
需要理性對(duì)待，準(zhǔn)備得越為充分，在市場(chǎng)上生存下來的機(jī)率越大。
三、權(quán)證投資者獲取信息的有效途徑
       投資者在全面認(rèn)識(shí)了權(quán)證市場(chǎng)所蘊(yùn)藏的巨大的風(fēng)險(xiǎn)，客觀評(píng)估自身
具有很好的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和較高的基本分析、技術(shù)分析能力之后，決定
適當(dāng)參與權(quán)證交易，下面為大家提供一些進(jìn)行權(quán)證知識(shí)學(xué)習(xí)、獲取權(quán)證
信息的方法和途徑。
1、要關(guān)注權(quán)證及其標(biāo)的證券的所有公告和風(fēng)險(xiǎn)提示
       上市公司的公告和交易所的風(fēng)險(xiǎn)提示是必須要關(guān)注的。上市公司
關(guān)于權(quán)證的公告包括權(quán)證上市公告書、權(quán)證上市首日開盤參考價(jià)、調(diào)整
行權(quán)價(jià)格公告、到期風(fēng)險(xiǎn)提示性公告等。上市公司會(huì)在權(quán)證到期前三個(gè)
月開始刊登到期風(fēng)險(xiǎn)提示性公告，且越臨近行權(quán)期，到期風(fēng)險(xiǎn)提示性公
告的披露頻率越高。除上市公司公告外，交易所為加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)提示，還會(huì)
在權(quán)證臨近行權(quán)時(shí)向全市場(chǎng)發(fā)布風(fēng)險(xiǎn)提示，及時(shí)向市場(chǎng)警示風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)
權(quán)證的創(chuàng)設(shè)和臨時(shí)停牌，也是監(jiān)管機(jī)構(gòu)及時(shí)在向市場(chǎng)傳遞的風(fēng)險(xiǎn)警示信
息。投資者遇到此類信號(hào)，需要相當(dāng)謹(jǐn)慎的參與該權(quán)證的投資，避免成
為資金“博傻”的犧牲品。這些信息可以通過中國(guó)證券報(bào)、上海證券
報(bào)、證券時(shí)報(bào)等專業(yè)的證券報(bào)紙獲取。也可以登錄上市公司和交易所的
網(wǎng)站查詢。
2、充份獲取權(quán)證的基本信息和相關(guān)市場(chǎng)評(píng)論
       掌握扎實(shí)的權(quán)證基礎(chǔ)知識(shí)，充份獲取所投資權(quán)證的相關(guān)信息以及專
業(yè)機(jī)構(gòu)的研究評(píng)論，是降低權(quán)證投資風(fēng)險(xiǎn)的有效辦法。以下為搜集的一
些權(quán)證相關(guān)網(wǎng)站，供廣大投資者參考。
內(nèi)容和網(wǎng)址:
上海、深圳交易所網(wǎng)站
（有關(guān)兩地交易所發(fā)
行權(quán)證的信息、公告
披露、流通情況）
上海證券交易所權(quán)證服務(wù)中心
http://www.sse.com.cn/sseportal/ps/zhs/sjs/
jth/qzzl_2_s.html
深圳證券交易所權(quán)證業(yè)務(wù)
http://www.szse.cn/main/aboutus/xywjs/qzywjs/
權(quán)證基礎(chǔ)知識(shí)
（關(guān)于權(quán)證的基礎(chǔ)知
識(shí)，如名詞解釋、法
律法規(guī)、交易規(guī)則）
廣發(fā)權(quán)證詞典
http://www.gfwarrants.com/warrants/school/
cidian.jsp?menuid=5,1
中國(guó)權(quán)證網(wǎng)上學(xué)堂
http://www.chinawarrants.com/xuetang.asp
權(quán)證資訊
（每天與權(quán)證有關(guān)的
各類信息）
東方財(cái)富網(wǎng)權(quán)證頻道
http://warrant.eastmoney.com/
金融界權(quán)證資訊
http://warrant.jrj.com.cn/NewsList.aspx?id=20
新浪網(wǎng)權(quán)證頻道
http://finance.sina.com.cn/stock/warrant/index.shtml

各券商研究評(píng)論
（國(guó)內(nèi)各券商對(duì)于權(quán)
證的研究、評(píng)論）
中信權(quán)證網(wǎng)
http://www.cs.ecitic.com/warrant/index.html
中金在線
http://ticket.cnfol.com/1611/
東海證券權(quán)證日評(píng)
http://www.dhwarrants.cn/index.jsp?webcolid=110
平安證券
http://www.pa18.com/warrants
國(guó)泰君安權(quán)證研究
http://www.chinawarrants.com/yanjiu.asp
海通權(quán)證
http://www.htsec.com/htsec/Channel/252564
廣發(fā)權(quán)證網(wǎng)
http://www.gfwarrants.com/warrants/index.jsp
中國(guó)銀河證券
http://www.chinastock.com.cn/info/qzjy.shtml
第一權(quán)證網(wǎng)
http://www.firstwarrants.cn/
權(quán)證論壇
（投資者的論壇，
對(duì)權(quán)證的討論）
東方財(cái)富網(wǎng)權(quán)證頻道
http://warrant.eastmoney.com/
東海權(quán)吧
http://www.dhwarrants.cn/index.jsp?siteAlias=forum
香港市場(chǎng)權(quán)證
（包括香港市場(chǎng)權(quán)
證的基礎(chǔ)知識(shí)、所
發(fā)行權(quán)證的條款、
評(píng)論）
香港法興認(rèn)股證網(wǎng)站
http://hk.warrants.com./gb/home_gb.cgi
香港比聯(lián)認(rèn)股證網(wǎng)站
http://www.kbcwarrants.com.hk/warrants/main.dyn
香港高盛
http://www.gswarrants.com.hk/gs/GS_Portal/index.
asp?fuseaction=Home.Main
麥格理香港認(rèn)股證及結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品網(wǎng)站
http://www.warrants.com.hk/Default.
aspx?language=zh-TW


四、附件：
最后交易日30萬份權(quán)證還未出手
www.jfdaily.com 2007-11-30 稿件來源：新聞晨報(bào)
       去年12月15日，從事權(quán)證交易的高先生經(jīng)數(shù)十次買賣后，持有價(jià)
值15萬余元的白云機(jī)場(chǎng)認(rèn)沽權(quán)證，不料得知當(dāng)天已是該權(quán)證的最后交易
日。自感被誤導(dǎo)而遭受損失的高先生以信息披露不當(dāng)、監(jiān)管不力等為由
將廣東省機(jī)場(chǎng)管理集團(tuán)公司、廣州白云國(guó)際機(jī)場(chǎng)股份有限公司，以及上
海證券交易所三方告上法庭，要求他們對(duì)其15萬余元損失承擔(dān)連帶賠償
責(zé)任。日前，上海市一中院對(duì)該起全國(guó)首例涉及權(quán)證信息披露的侵權(quán)賠
償糾紛案作出一審判決，高先生的訴訟請(qǐng)求未獲支持。
     2005年12月13日，廣東機(jī)場(chǎng)集團(tuán)公告發(fā)行白云機(jī)場(chǎng)認(rèn)沽權(quán)證，權(quán)
證交易簡(jiǎn)稱“機(jī)場(chǎng)JTP1”，同時(shí)明確權(quán)證存續(xù)期為2005年12月23日起至
2006年12月22日，行權(quán)期為2006年3月23日起至2006年12月22日。2006年
廣東機(jī)場(chǎng)集團(tuán)先后3次發(fā)布公告，提示權(quán)證持有人該認(rèn)沽權(quán)證的最后交易
日為2006年12月15日（星期五），從2006年12月18日（星期一）起停止
交易。
      高先生對(duì)“機(jī)場(chǎng)JTP1”的交易從2006年2月20日起，至2006年12月
15日合計(jì)買入793200份，賣出490000份，當(dāng)日收盤余額計(jì)303200份，參
考成本價(jià)格0.51元/份，總值為154632元。本來準(zhǔn)備在12月22日前賣出認(rèn)
沽權(quán)證的高先生此時(shí)卻被告知該權(quán)證交易已經(jīng)終止。
       法院審理后認(rèn)為，廣東機(jī)場(chǎng)集團(tuán)作為信息披露的義務(wù)主體已對(duì)該
權(quán)證發(fā)行、上市等相關(guān)信息予以披露，且已充分、明確地提示投資者的
最后交易日。高先生認(rèn)為公告的內(nèi)容存在誤導(dǎo)性表述，不足以提示投資
者，顯然與客觀事實(shí)不符。而白云機(jī)場(chǎng)系“機(jī)場(chǎng)JTP1”的標(biāo)的證券上市
公司，并非“機(jī)場(chǎng)JTP1”信息披露的義務(wù)主體，而上交所依據(jù)法律授權(quán)
制定權(quán)證交易規(guī)則、向交易所會(huì)員及投資者揭示權(quán)證交易風(fēng)險(xiǎn)等方面均
符合法定程序，也不存在過錯(cuò)。
     法官提醒市民，權(quán)證作為證券市場(chǎng)新興的交易衍生品種，發(fā)行和交
易嚴(yán)格按照現(xiàn)行的交易規(guī)則進(jìn)行。同時(shí)，基于權(quán)證交易具有財(cái)務(wù)杠桿效
應(yīng)，利益和風(fēng)險(xiǎn)高度一致，投資者應(yīng)當(dāng)理性評(píng)估自身的權(quán)證交易能力和
風(fēng)險(xiǎn)承受能力，以免造成不必要的損失。

第五章 權(quán)證投資風(fēng)險(xiǎn)教育與市場(chǎng)監(jiān)管
一、投資者教育是上證所工作的重要組成部分
       權(quán)證作為市場(chǎng)的一個(gè)新產(chǎn)品，具有與股票不同的特性。部分投資者
對(duì)該產(chǎn)品的理解還不深刻，對(duì)權(quán)證的特殊風(fēng)險(xiǎn)的理解還不到位。面對(duì)市
場(chǎng)持續(xù)高漲的投資熱情和權(quán)證投資的火爆場(chǎng)面，特別是持續(xù)激增的新股
民不斷入市，上證所深感市場(chǎng)責(zé)任的重大和投資者教育工作的重要性。
單就權(quán)證的宣傳方面，這兩年來上證所就有針對(duì)性地開展了一系列的投
資者教育工作，并加強(qiáng)了多種市場(chǎng)服務(wù)舉措。
1.利用大眾傳媒，廣泛開展證券市場(chǎng)的宣傳教育，并對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)予
以充分揭示。
        上海證券交易所在上證報(bào)開設(shè)了“權(quán)證知識(shí)”專欄，并根據(jù)市場(chǎng)
特點(diǎn)和問題持續(xù)進(jìn)行權(quán)證知識(shí)的普及；并開設(shè)有《每日權(quán)證數(shù)據(jù)》一覽
表，不僅充分揭示出權(quán)證的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)，還對(duì)離最后交易日僅剩最后
十天的權(quán)證，在專欄顯要位置用大號(hào)字和黑體予以到計(jì)時(shí)警示。針對(duì)新
入市股民日益增多的狀況，還在上證報(bào)“股民學(xué)校”中，開設(shè)了“交易
所常見咨詢問題”專欄，連載證券及權(quán)證等衍生產(chǎn)品的投資常識(shí)。去
年，本所投資者教育中心還在《新民晚報(bào)》開設(shè)專欄，連載“權(quán)證知
識(shí)”普及宣傳資料。今年四月始，又選擇了在市民中有廣泛影響的《新
聞晨報(bào)》合作開設(shè)了“股民學(xué)?！?，就投資者關(guān)注的權(quán)證市場(chǎng)等熱點(diǎn)問
題進(jìn)行每周一議。最近，由本所投資者教育中心主持的題為“權(quán)證知
識(shí)普及教育系列講座”每周一期刊發(fā)于三大證券報(bào)等全國(guó)各類財(cái)經(jīng)媒體
上，第一講《權(quán)證基礎(chǔ)知識(shí)介紹》已于11月12日刊出。
2.續(xù)編投資者教育書籍，對(duì)新入市股民進(jìn)行普及教育。
         去年，上海證券交易所就權(quán)證新品的推出，組織編印了《權(quán)證投資
手冊(cè)》和《權(quán)證知識(shí)問答》，并寄贈(zèng)全國(guó)各證券營(yíng)業(yè)部，向投資者免費(fèi)
發(fā)放。5月，組織各相關(guān)部門的資源和力量，編寫了新版的《投資者常
見問題問答》（2007年），并對(duì)權(quán)證知識(shí)單列一章再次予以介紹。除繼
續(xù)向各地證券營(yíng)業(yè)部寄贈(zèng)供投資者使用外，還擬通過會(huì)員部渠道將電子
版文本傳送至上證所各會(huì)員公司，供其二次編印后向在其所轄營(yíng)業(yè)部新
開戶的投資者發(fā)放。
3.聯(lián)合業(yè)界，開展多形式的投資者教育活動(dòng)。
        在今年的“3.15消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)日”，上海證券交易所聯(lián)合了上海
證券報(bào)和國(guó)泰君安和申銀萬國(guó)兩家會(huì)員單位，共同舉辦了“3.15投資者
權(quán)益保護(hù)日”大型義務(wù)咨詢宣傳活動(dòng)。通過兩券商的視頻系統(tǒng)，向設(shè)在
各地的三、四百家證券營(yíng)業(yè)部數(shù)千名投資者進(jìn)行了包括權(quán)證在內(nèi)的投資
新品介紹和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)宣傳，并通過證券營(yíng)業(yè)部的咨詢攤位幫助投資者現(xiàn)
場(chǎng)答疑解惑。同日，還在中國(guó)證券網(wǎng)，開展了各地證券和權(quán)證投資者的
網(wǎng)上互動(dòng)答疑和活動(dòng)的視頻轉(zhuǎn)播。
         今年6月，上海證券交易所應(yīng)西藏證監(jiān)局之邀，并根據(jù)西藏權(quán)證投
資者比例甚高的特點(diǎn)，聯(lián)合在拉薩舉辦了包括權(quán)證知識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)的證券投
資者教育講座，從而使很多投資者充分了解了權(quán)證特點(diǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，其
中一些原先不甚了解權(quán)證風(fēng)險(xiǎn)的投資者還因此而退出了權(quán)證市場(chǎng)。之
后，還先后在內(nèi)蒙、浙江、云南等地開展了類似的普及教育活動(dòng)。
4.上證所還充分利用網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)開展權(quán)證投資者遠(yuǎn)程在線教育。
        上海證券交易所適時(shí)地在外部網(wǎng)上開設(shè)了“上證所權(quán)證服務(wù)中
心”，不僅有涉及權(quán)證交易的法律法規(guī)等制度性的文章資料，還向市場(chǎng)
和投資者公布了最為權(quán)威的權(quán)證交易數(shù)據(jù)和資料，方便投資者查閱和學(xué)
習(xí)。同時(shí)，投資者教育中心網(wǎng)頁(yè)也將其所有聯(lián)合媒體宣傳的權(quán)證文章和
編印的權(quán)證書籍、資料等粘貼分欄目地上網(wǎng)，以固化權(quán)證市場(chǎng)宣傳學(xué)習(xí)
資料，提高其宣傳效果。
二、市場(chǎng)提示和風(fēng)險(xiǎn)揭示是上證所重要工作內(nèi)容
       有很多投資者對(duì)什么是認(rèn)購(gòu)、認(rèn)沽權(quán)證都沒搞明白，有的連權(quán)證有
到期日和到期日前的最近交易日都不知曉，就盲目沖動(dòng)地在高位買入了
價(jià)位的權(quán)證。據(jù)報(bào)載，炒股僅一個(gè)月的李女士誤將首創(chuàng)權(quán)證當(dāng)做普通股
票，在行權(quán)期過后還懵懂不知，待發(fā)現(xiàn)時(shí)，30萬元5.7萬股首創(chuàng)權(quán)證全部
化為烏有。據(jù)我們的信息統(tǒng)計(jì)匯總，此類的失誤在其它權(quán)證上也發(fā)生過
多起。
        前不久的《新民晚報(bào)》還有則報(bào)道說，在華鑫證券上海金山營(yíng)業(yè)
部，一名女子嫌前面的老伯動(dòng)作太慢而發(fā)生爭(zhēng)執(zhí)，此后便懷恨在心地偷
看到了老伯密碼和用戶名，次日竟報(bào)復(fù)性地用他的賬戶代他暗中購(gòu)進(jìn)
6萬股認(rèn)沽權(quán)證，等老人查詢賬戶發(fā)現(xiàn)，資金已經(jīng)“蒸發(fā)”了3萬多元。
權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)由此也可見一斑。盡管價(jià)外權(quán)證最終無一逃脫“廢紙一
張”的命運(yùn)，但即便如此，仍有一些投資者或因自信、或心
存僥幸、或?qū)贌o知地投入其中，其中不少投資者（包括最后一棒的接手
者）最終都難逃搏傻失利之虧損！
     三、加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)察工作 保證市場(chǎng)健康發(fā)展
      為維護(hù)權(quán)證交易秩序，確保權(quán)證市場(chǎng)健康有序發(fā)展，上海證券交
易所在第一只權(quán)證“寶鋼權(quán)證”推出之際就針對(duì)性地制訂了權(quán)證監(jiān)管預(yù)
案。針對(duì)“寶鋼權(quán)證”異常交易行為，根據(jù)具體情況采取了各類監(jiān)管措
施；在之后的武鋼權(quán)證、招行權(quán)證等臨近行權(quán)期，或臨近到期日前的終
止交易日前，都通過多種渠道多次對(duì)投資者作了提醒，還根據(jù)不同情形
提醒投資者別“誤行權(quán)”或“別忘了行權(quán)”等，為此取得了良好的市場(chǎng)
效果，業(yè)界各方也給予了積極正面的評(píng)價(jià)。對(duì)交易過程中出現(xiàn)的違規(guī)行
為，果斷采取處罰措施，積極發(fā)揮監(jiān)管威懾力，及時(shí)有效地遏制了違
規(guī)，化解了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
     今年6月以來，權(quán)證市場(chǎng)特別是招行認(rèn)沽權(quán)證出現(xiàn)了一輪較大的價(jià)
格波動(dòng)，上證所及時(shí)采取了一系列監(jiān)管措施，及時(shí)發(fā)現(xiàn)、調(diào)查、制止權(quán)
證異常交易行為。該期間，上證所對(duì)有關(guān)營(yíng)業(yè)部進(jìn)行了100多次電話調(diào)
查和警告，發(fā)出書面警告函15份，涉及帳戶240多個(gè)，并約見了有關(guān)券
商負(fù)責(zé)人談話提醒。
     重點(diǎn)案例包括今年8月15日，上證所根據(jù)交易規(guī)則的有關(guān)規(guī)定對(duì)聯(lián)
合證券深圳振興路第二營(yíng)業(yè)部?jī)蓚€(gè)個(gè)人賬戶采取了限制交易的措施。在
交易監(jiān)察中，上證所發(fā)現(xiàn)上述賬戶在招行認(rèn)沽權(quán)證交易中多次出現(xiàn)利用
資金優(yōu)勢(shì)在很短時(shí)間內(nèi)進(jìn)行連續(xù)多筆大額買入委托申報(bào)，對(duì)市場(chǎng)供求平
衡形成明顯沖擊，導(dǎo)致權(quán)證價(jià)格瞬間大幅波動(dòng)，涉嫌操縱權(quán)證價(jià)格、誤
導(dǎo)其他投資人。其炒作手法表現(xiàn)在買入委托申報(bào)時(shí)，由于申報(bào)量較大，
其買入委托申報(bào)大都部分成交，在其賣出所持權(quán)證之后隨即對(duì)其未成交
的買委托申報(bào)進(jìn)行撤單；或者開盤即掛出巨額買單、拉升價(jià)格，再賣出
其隔夜持倉(cāng)權(quán)證。從以往監(jiān)管記錄來看，上述賬戶慣常使用此類手法進(jìn)
行權(quán)證交易。上證所曾多次對(duì)其進(jìn)行調(diào)查和警告，并于7月10日專門致函
聯(lián)合證券，要求其務(wù)必采取有效措施，對(duì)相關(guān)客戶的交易行為進(jìn)行有效
監(jiān)督、規(guī)范和約束，及時(shí)警示并制止導(dǎo)致權(quán)證價(jià)格嚴(yán)重異常波動(dòng)的交易
行為，杜絕上述異常交易行為再次發(fā)生。但是，上述帳戶在一度收斂之
后再次興風(fēng)作浪，嚴(yán)重影響了權(quán)證的正常交易。對(duì)上述涉嫌操縱權(quán)證價(jià)
格的個(gè)別帳戶，上證所已按照有關(guān)程序提請(qǐng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。
       上證所今后將繼續(xù)運(yùn)用限制交易等措施打擊違規(guī)交易，對(duì)權(quán)證交易
中涉嫌違法違規(guī)的行為，發(fā)現(xiàn)一起，查處一起。對(duì)涉嫌操縱權(quán)證價(jià)格的
個(gè)別帳戶，上證所會(huì)提請(qǐng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查；對(duì)于其他進(jìn)行過度炒作
的異常交易賬戶，也會(huì)建立監(jiān)管關(guān)注賬戶庫(kù)，并將告知其他會(huì)員公司，
從全市場(chǎng)的角度對(duì)其交易行為嚴(yán)密關(guān)注，加強(qiáng)監(jiān)管。
       金融市場(chǎng)每一個(gè)新的產(chǎn)品，都要經(jīng)歷一個(gè)參與者從不熟悉到熟悉、
市場(chǎng)從不成熟到逐漸成熟的過程。金融創(chuàng)新的步伐不能就此止步，發(fā)展
中的問題只能在發(fā)展中解決。保護(hù)投資者利益一直是監(jiān)管層和市場(chǎng)組織
管理者工作的出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)，上海證券交易所將肩負(fù)其責(zé)，相信能為
完善中國(guó)證券市場(chǎng)、維護(hù)市場(chǎng)健康發(fā)展而繼續(xù)努力！

附件一：上海證券交易所權(quán)證管理暫行辦法
發(fā)文機(jī)關(guān)：上海證券交易所
發(fā)文時(shí)間：2005-07-18
第一章 總則
第一條 為規(guī)范權(quán)證的業(yè)務(wù)運(yùn)作,維護(hù)正常的市場(chǎng)秩序,保護(hù)投資者的
合法權(quán)益,根據(jù)《證券法》等法律、行政法規(guī)以及本所相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則,制
定本辦法。
第二條 本辦法所稱權(quán)證,是指標(biāo)的證券發(fā)行人或其以外的第三人(以
下簡(jiǎn)稱發(fā)行人)發(fā)行的,約定持有人在規(guī)定期間內(nèi)或特定到期日,有權(quán)按
約定價(jià)格向發(fā)行人購(gòu)買或出售標(biāo)的證券,或以現(xiàn)金結(jié)算方式收取結(jié)算差
價(jià)的有價(jià)證券。
第三條 權(quán)證在本所發(fā)行、上市、交易、行權(quán),適用本辦法,本辦法未
作規(guī)定的,適用本所其他有關(guān)規(guī)定。
第四條 本所對(duì)權(quán)證的發(fā)行、上市、交易、行權(quán)及信息披露進(jìn)行監(jiān)
管,中國(guó)證監(jiān)會(huì)另有規(guī)定的除外。
第五條 在本所發(fā)行、上市、交易、行權(quán)的權(quán)證,其登記、托管和結(jié)
算由本所指定的證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)辦理。
第二章　權(quán)證的發(fā)行上市
　　
第六條 發(fā)行人申請(qǐng)發(fā)行權(quán)證并在本所上市的,應(yīng)在發(fā)行前向本所報(bào)
送申請(qǐng)材料。本所自受理之日起20個(gè)工作日內(nèi)出具審核意見,并報(bào)中國(guó)
證監(jiān)會(huì)備案。
前款申請(qǐng)材料的內(nèi)容與格式,由本所另行制定。
第七條 權(quán)證發(fā)行申請(qǐng)經(jīng)本所核準(zhǔn)后,發(fā)行人應(yīng)在發(fā)行前2至5個(gè)工作
日內(nèi)將權(quán)證發(fā)行說明書刊登于至少一種指定報(bào)紙和指定網(wǎng)站。
權(quán)證發(fā)行說明書的內(nèi)容與格式由本所另行規(guī)定。
第八條 發(fā)行人應(yīng)在權(quán)證發(fā)行結(jié)束后2個(gè)工作日內(nèi),將權(quán)證發(fā)行結(jié)果
報(bào)送本所,并提交權(quán)證上市申請(qǐng)材料。
權(quán)證上市申請(qǐng)經(jīng)本所核準(zhǔn)后,發(fā)行人應(yīng)在其權(quán)證上市2個(gè)工作日之
前,在至少一種指定報(bào)紙和指定網(wǎng)站上披露上市公告書。
第九條 申請(qǐng)?jiān)诒舅鲜械臋?quán)證,其標(biāo)的證券為股票的,標(biāo)的股票在
申請(qǐng)上市之日應(yīng)符合以下條件:
(一)最近20個(gè)交易日流通股份市值不低于30億元；
(二)最近60個(gè)交易日股票交易累計(jì)換手率在25%以上；
(三)流通股股本不低于3億股；
(四)本所規(guī)定的其他條件。
標(biāo)的證券為其他證券的,其資格條件由本所另行規(guī)定。
第十條 申請(qǐng)?jiān)诒舅鲜械臋?quán)證,應(yīng)符合以下條件:
(一)約定權(quán)證類別、行權(quán)價(jià)格、存續(xù)期間、行權(quán)日期、行權(quán)結(jié)算方
式、行權(quán)比例等要素；
(二)申請(qǐng)上市的權(quán)證不低于5000萬份；
(三)持有1000份以上權(quán)證的投資者不得少于100人；
(四)自上市之日起存續(xù)時(shí)間為 6個(gè)月以上24個(gè)月以下；
(五)發(fā)行人提供了符合本辦法第十一條規(guī)定的履約擔(dān)保；
(六)本所規(guī)定的其他條件。
第十一條 由標(biāo)的證券發(fā)行人以外的第三人發(fā)行并在本所上市的權(quán)
證,發(fā)行人應(yīng)按照下列規(guī)定之一,提供履約擔(dān)保:
(一)通過專用帳戶提供并維持足夠數(shù)量的標(biāo)的證券或現(xiàn)金,作為履
約擔(dān)保。
履約擔(dān)保的標(biāo)的證券數(shù)量＝權(quán)證上市數(shù)量×行權(quán)比例×擔(dān)保系數(shù)；
履約擔(dān)保的現(xiàn)金金額＝權(quán)證上市數(shù)量×行權(quán)價(jià)格×行權(quán)比例×擔(dān)保
系數(shù)。擔(dān)保系數(shù)由本所發(fā)布并適時(shí)調(diào)整。
(二)提供經(jīng)本所認(rèn)可的機(jī)構(gòu)作為履約的不可撤銷的連帶責(zé)任保證人。
發(fā)行人應(yīng)保證按前款第(一)項(xiàng)規(guī)定所提供的用于履約擔(dān)保的標(biāo)的證
券或者現(xiàn)金不存在質(zhì)押、司法凍結(jié)或其他權(quán)利瑕疵。權(quán)證存續(xù)期間,用于
履約擔(dān)保的標(biāo)的證券或者現(xiàn)金出現(xiàn)權(quán)利瑕疵的,發(fā)行人應(yīng)當(dāng)及時(shí)披露,并
采取措施使履約擔(dān)保重新符合規(guī)定。
第十二條 申請(qǐng)權(quán)證上市的,發(fā)行人應(yīng)向本所提交下列文件:
(一)上市申請(qǐng)書；
(二)權(quán)證發(fā)行情況說明；
(三)上市公告書；
(四)董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員持有標(biāo)的證券和權(quán)證的情況報(bào)告、
禁售申請(qǐng)；
(五)本所要求的其他文件。
上市公告書的內(nèi)容和格式,由本所另行規(guī)定。
第十三條 發(fā)行人應(yīng)當(dāng)在權(quán)證上市前與本所簽訂上市協(xié)議,明確雙方
的權(quán)利、義務(wù)和有關(guān)事項(xiàng)。
第十四條 出現(xiàn)下列情形之一的,權(quán)證將被終止上市:
(一)權(quán)證存續(xù)期滿；
(二)權(quán)證在存續(xù)期內(nèi)已被全部行權(quán)；
(三)本所認(rèn)定的其他情形。
權(quán)證存續(xù)期滿前5個(gè)交易日,權(quán)證終止交易,但可以行權(quán)。
第十五條 發(fā)行人應(yīng)當(dāng)在權(quán)證存續(xù)期滿前至少7個(gè)工作日發(fā)布終止上
市提示性公告。
第十六條 發(fā)行人應(yīng)于權(quán)證終止上市后2個(gè)工作日內(nèi)刊登權(quán)證終止上
市公告。
第十七條 本所有權(quán)根據(jù)市場(chǎng)需要,要求發(fā)行人和相關(guān)投資者履行相
關(guān)信息披露義務(wù)。
發(fā)行人應(yīng)指定一名專職人員作為權(quán)證信息披露事務(wù)聯(lián)絡(luò)人。
第三章　權(quán)證的交易行權(quán)
　
第一節(jié) 交易
第十八條 經(jīng)本所認(rèn)可的具有本所會(huì)員資格的證券公司(以下簡(jiǎn)稱本
所會(huì)員)可以自營(yíng)或代理投資者買賣權(quán)證。
第十九條 本所會(huì)員應(yīng)向首次買賣權(quán)證的投資者全面介紹相關(guān)業(yè)務(wù)
規(guī)則,充分揭示可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn),并要求其簽署風(fēng)險(xiǎn)揭示書。 風(fēng)險(xiǎn)揭示書
由本所統(tǒng)一制定。
第二十條 單筆權(quán)證買賣申報(bào)數(shù)量不得超過100萬份,申報(bào)價(jià)格最小
變動(dòng)單位為0.001元人民幣。權(quán)證買入申報(bào)數(shù)量為100份的整數(shù)倍。
第二十一條 當(dāng)日買進(jìn)的權(quán)證,當(dāng)日可以賣出。
第二十二條 權(quán)證交易實(shí)行價(jià)格漲跌幅限制,漲跌幅按下列公式計(jì)算:
權(quán)證漲幅價(jià)格＝權(quán)證前一日收盤價(jià)格＋(標(biāo)的證券當(dāng)日漲幅價(jià)格-標(biāo)
的證券前一日收盤價(jià))×125%×行權(quán)比例；
權(quán)證跌幅價(jià)格＝權(quán)證前一日收盤價(jià)格-(標(biāo)的證券前一日收盤價(jià)-標(biāo)
的證券當(dāng)日跌幅價(jià)格)×125%×行權(quán)比例。
當(dāng)計(jì)算結(jié)果小于等于零時(shí),權(quán)證跌幅價(jià)格為零。
第二十三條 權(quán)證上市首日開盤參考價(jià),由保薦機(jī)構(gòu)計(jì)算；無保薦機(jī)
構(gòu)的,由發(fā)行人計(jì)算,并將計(jì)算結(jié)果提交本所。
第二十四條 本所在每日開盤前公布每只權(quán)證可流通數(shù)量、持有權(quán)
證數(shù)量達(dá)到或超過可流通數(shù)量5%的持有人名單。
第二十五條 權(quán)證發(fā)行人不得買賣自己發(fā)行的權(quán)證,標(biāo)的證券發(fā)行人
不得買賣標(biāo)的證券對(duì)應(yīng)的權(quán)證。
第二十六條 禁止內(nèi)幕信息知情人員利用內(nèi)幕信息進(jìn)行權(quán)證交易活
動(dòng),獲取不正當(dāng)利益。
第二十七條 禁止任何人從事下列活動(dòng):
(一)直接操縱權(quán)證價(jià)格；
(二)通過操縱標(biāo)的證券價(jià)格影響其對(duì)應(yīng)權(quán)證的價(jià)格；
(三)通過操縱權(quán)證價(jià)格影響其對(duì)應(yīng)的標(biāo)的證券價(jià)格。
第二十八條 標(biāo)的證券停牌的,權(quán)證相應(yīng)停牌；標(biāo)的證券復(fù)牌的,權(quán)
證復(fù)牌。本所根據(jù)市場(chǎng)需要有權(quán)暫停權(quán)證交易。
第二十九條 已上市交易的權(quán)證,合格機(jī)構(gòu)可創(chuàng)設(shè)同種權(quán)證,具體要
求由本所另行規(guī)定。
第二節(jié) 行權(quán)
第三十條 權(quán)證持有人行權(quán)的,應(yīng)委托本所會(huì)員通過本所交易系統(tǒng)
申報(bào)。
第三十一條 權(quán)證行權(quán)的申報(bào)數(shù)量為100份的整數(shù)倍。
第三十二條 當(dāng)日行權(quán)申報(bào)指令,當(dāng)日有效,當(dāng)日可以撤銷。
第三十三條 當(dāng)日買進(jìn)的權(quán)證,當(dāng)日可以行權(quán)。當(dāng)日行權(quán)取得的標(biāo)的
證券,當(dāng)日不得賣出。
第三十四條 標(biāo)的證券除權(quán)、除息的,權(quán)證的發(fā)行人或保薦人應(yīng)對(duì)權(quán)
證的行權(quán)價(jià)格、行權(quán)比例作相應(yīng)調(diào)整并及時(shí)提交本所。
第三十五條 標(biāo)的證券除權(quán)的,權(quán)證的行權(quán)價(jià)格和行權(quán)比例分別按下
列公式進(jìn)行調(diào)整:
新行權(quán)價(jià)格＝原行權(quán)價(jià)格×(標(biāo)的證券除權(quán)日參考價(jià)/除權(quán)前一日標(biāo)
的證券收盤價(jià))；
新行權(quán)比例＝原行權(quán)比例×(除權(quán)前一日標(biāo)的證券收盤價(jià)/標(biāo)的證券
除權(quán)日參考價(jià))。
第三十六條 標(biāo)的證券除息的,行權(quán)比例不變,行權(quán)價(jià)格按下列公式
調(diào)整:
新行權(quán)價(jià)格＝原行權(quán)價(jià)格×(標(biāo)的證券除息日參考價(jià)/除息前一日標(biāo)
的證券收盤價(jià))。
第三十七條 權(quán)證行權(quán)采用現(xiàn)金方式結(jié)算的,權(quán)證持有人行權(quán)時(shí),按
行權(quán)價(jià)格與行權(quán)日標(biāo)的證券結(jié)算價(jià)格及行權(quán)費(fèi)用之差價(jià),收取現(xiàn)金。
前款中的標(biāo)的證券結(jié)算價(jià)格,為行權(quán)日前十個(gè)交易日標(biāo)的證券每日
收盤價(jià)的平均數(shù)。
第三十八條 權(quán)證行權(quán)采用證券給付方式結(jié)算的,認(rèn)購(gòu)權(quán)證的持有
人行權(quán)時(shí),應(yīng)支付依行權(quán)價(jià)格及標(biāo)的證券數(shù)量計(jì)算的價(jià)款,并獲得標(biāo)的證
券；認(rèn)沽權(quán)證的持有人行權(quán)時(shí),應(yīng)交付標(biāo)的證券,并獲得依行權(quán)價(jià)格及標(biāo)
的證券數(shù)量計(jì)算的價(jià)款。
第三十九條 采用現(xiàn)金結(jié)算方式行權(quán)且權(quán)證在行權(quán)期滿時(shí)為價(jià)內(nèi)權(quán)
證的,發(fā)行人在權(quán)證期滿后的3個(gè)工作日內(nèi)向未行權(quán)的權(quán)證, , 持有人自動(dòng)支
付現(xiàn)金差價(jià)。
采用證券給付結(jié)算方式行權(quán)且權(quán)證在行權(quán)期滿時(shí)為價(jià)內(nèi)權(quán)證的,代
為辦理權(quán)證行權(quán)的本所會(huì)員應(yīng)在權(quán)證期滿前的5個(gè)交易日提醒未行權(quán)的
權(quán)證持有人權(quán)證即將期滿,或按事先約定代為行權(quán)。
第四十條 權(quán)證交易傭金、費(fèi)用等,參照在本所上市交易的基金的標(biāo)
準(zhǔn)執(zhí)行。
第四章　罰則
第四十一條 權(quán)證發(fā)行人違反本辦法或本所相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則的,本所可
責(zé)令其改正,并視情節(jié)輕重,給予下列懲戒:
(一)通報(bào)批評(píng)；
(二)公開譴責(zé)；
(三)本所認(rèn)為需要采取的其他措施。
第四十二條 本所會(huì)員違反本辦法或本所其他業(yè)務(wù)規(guī)則,本所可視情
節(jié)輕重,給予下列懲戒:
(一)責(zé)令改正；
(二)通報(bào)批評(píng)；
(三)公開譴責(zé)；
(四)暫停其權(quán)證自營(yíng)或經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù),限制其在自營(yíng)或經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中買入
權(quán)證；
(五)本所認(rèn)為需要采取的其他措施。
第四十三條 本所會(huì)員嚴(yán)重違反證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)結(jié)算規(guī)則,根據(jù)證
券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)的提請(qǐng),本所可暫停其權(quán)證自營(yíng)或經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù),或限制其在
自營(yíng)或經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中買入權(quán)證。
第四十四條 本所對(duì)權(quán)證交易進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控,對(duì)存在異常交易,或內(nèi)
幕交易、市場(chǎng)操縱嫌疑的,本所視具體情況,可采取下列措施:
(一)口頭警告相關(guān)人員；
(二)約見相關(guān)人員談話；
(三)限制出現(xiàn)重大異常交易情況的證券帳戶的權(quán)證交易；
(四)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)報(bào)告。
第五章　附則
　　
第四十五條 本辦法下列用語(yǔ)含義如下:
(一)標(biāo)的證券:發(fā)行人承諾按約定條件向權(quán)證持有人購(gòu)買或出售的
證券。
(二)認(rèn)購(gòu)權(quán)證:發(fā)行人發(fā)行的,約定持有人在規(guī)定期間內(nèi)或特定到期
日,有權(quán)按約定價(jià)格向發(fā)行人購(gòu)買標(biāo)的證券的有價(jià)證券。
(三)認(rèn)沽權(quán)證:發(fā)行人發(fā)行的,約定持有人在規(guī)定期間內(nèi)或特定到期
日,有權(quán)按約定價(jià)格向發(fā)行人出售標(biāo)的證券的有價(jià)證券。
(四)行權(quán):權(quán)證持有人要求發(fā)行人按照約定時(shí)間、價(jià)格和方式履行
權(quán)證約定的義務(wù)。
(五)行權(quán)價(jià)格:發(fā)行人發(fā)行權(quán)證時(shí)所約定的,權(quán)證持有人向發(fā)行人購(gòu)
買或出售標(biāo)的證券的價(jià)格。
(六)行權(quán)比例:一份權(quán)證可以購(gòu)買或出售的標(biāo)的證券數(shù)量。
(七)證券給付結(jié)算方式:指權(quán)證持有人行權(quán)時(shí),發(fā)行人有義務(wù)按照行
權(quán)價(jià)格向權(quán)證持有人出售或購(gòu)買標(biāo)的證券。
(八)現(xiàn)金結(jié)算方式:指權(quán)證持有人行權(quán)時(shí),發(fā)行人按照約定向權(quán)證持
有人支付行權(quán)價(jià)格與標(biāo)的證券結(jié)算價(jià)格之間的差額。
(九)價(jià)內(nèi)權(quán)證:指權(quán)證持有人行權(quán)時(shí),權(quán)證行權(quán)價(jià)格與行權(quán)費(fèi)用之和
低于標(biāo)的證券結(jié)算價(jià)格的認(rèn)購(gòu)權(quán)證；或者行權(quán)費(fèi)用與標(biāo)的證券結(jié)算價(jià)格
之和低于權(quán)證行權(quán)價(jià)格的認(rèn)沽權(quán)證。
第四十六條 本辦法所稱”以上”、”以下”含本數(shù),”超過”、”低
于”不含本數(shù)。
第四十七條 本辦法經(jīng)本所理事會(huì)通過,報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)后生效,修
改時(shí)亦同。
第四十八條 本辦法由本所負(fù)責(zé)解釋。
第四十九條 本辦法自發(fā)布之日起施行。

附件二：權(quán)證風(fēng)險(xiǎn)揭示書
尊敬的證券投資者：
       權(quán)證與股票不同，權(quán)證交易具有財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，投資者雖然有機(jī)會(huì)
以有限的成本獲取較大的收益，但也有可能在短時(shí)間內(nèi)蒙受全額或巨額
的損失。投資者在參與權(quán)證交易前應(yīng)審慎評(píng)估自身的經(jīng)濟(jì)狀況和財(cái)務(wù)能
力，充分考慮是否適宜參與此類杠桿性交易。在決定進(jìn)行權(quán)證交易前，
投資者應(yīng)充分了解以下事項(xiàng)：
一、權(quán)證具有證券類產(chǎn)品交易所具備的各種風(fēng)險(xiǎn)。
二、權(quán)證存續(xù)期間，權(quán)證價(jià)格與其標(biāo)的證券價(jià)格之間相互影響，投
資者應(yīng)特別關(guān)注標(biāo)的證券價(jià)格波動(dòng)對(duì)權(quán)證價(jià)格的影響。
三、權(quán)證實(shí)行T＋0 交易。
四、權(quán)證上市前，由發(fā)行人確定其行權(quán)價(jià)格、行權(quán)比例、行權(quán)日
期等要素（權(quán)證的行權(quán)價(jià)格和行權(quán)比例將隨著標(biāo)的證券除權(quán)除息而調(diào)
整）。權(quán)證上市交易后，權(quán)證價(jià)格容易受到市場(chǎng)供求關(guān)系等多種市場(chǎng)因
素的影響。
五、投資者在參與權(quán)證交易前，應(yīng)分析了解權(quán)證發(fā)行人的履約能
力，如財(cái)務(wù)狀況、信用狀況等，研究權(quán)證發(fā)行的條件及各項(xiàng)約定。
六、權(quán)證期滿且無其它履約價(jià)值時(shí)，權(quán)證即無任何價(jià)值。投資者還
應(yīng)關(guān)注該權(quán)證約定條款是否包含有自動(dòng)行權(quán)機(jī)制，如無自動(dòng)行權(quán)機(jī)制，
投資者應(yīng)注意及時(shí)行權(quán)，避免投資損失。
七、投資者在進(jìn)行權(quán)證交易時(shí)，必須了解其開戶證券公司是否有資
格從事權(quán)證交易經(jīng)紀(jì)服務(wù)，或其交易資格可能受到部分或全部限制，并
作相應(yīng)安排。
本風(fēng)險(xiǎn)揭示書的風(fēng)險(xiǎn)揭示事項(xiàng)僅為列舉性質(zhì)，未能詳盡列明權(quán)證交
易的所有風(fēng)險(xiǎn)和可能影響權(quán)證價(jià)格的所有因素。投資者在參與權(quán)證交易
前，應(yīng)認(rèn)真閱讀權(quán)證發(fā)行說明書和上市公告書,對(duì)其它可能影響權(quán)證交易
或權(quán)證價(jià)格的因素也必須有所了解和掌握，并確信自己已做好足夠的風(fēng)
險(xiǎn)評(píng)估與財(cái)務(wù)安排，避免因參與權(quán)證交易而遭受難以承受的損失。

附件三：關(guān)于證券公司創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證有關(guān)事項(xiàng)的通知
各會(huì)員單位：
       武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證（交易簡(jiǎn)稱J T B 1、交易代碼5 8 0 0 0 1、行權(quán)代碼
582001）和武鋼認(rèn)沽權(quán)證（交易簡(jiǎn)稱JTP1、交易代碼580999、行權(quán)代碼
582999）即將在本所上市交易。為維護(hù)其交易秩序，促進(jìn)權(quán)證市場(chǎng)健康
發(fā)展，根據(jù)《上海證券交易所權(quán)證管理暫行辦法》的有關(guān)規(guī)定，現(xiàn)就上
市交易后證券公司創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證和武鋼認(rèn)沽權(quán)證的相關(guān)事宜，通知
如下：
一、取得中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)創(chuàng)新活動(dòng)試點(diǎn)資格的證券公司（以下簡(jiǎn)
稱“創(chuàng)設(shè)人”）可按照本通知的規(guī)定創(chuàng)設(shè)權(quán)證。
二、創(chuàng)設(shè)人創(chuàng)設(shè)的權(quán)證應(yīng)與武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證或武鋼認(rèn)沽權(quán)證相同，并
使用同一交易代碼和行權(quán)代碼。
三、創(chuàng)設(shè)認(rèn)購(gòu)權(quán)證的，創(chuàng)設(shè)人應(yīng)在中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司
上海分公司（以下簡(jiǎn)稱“中國(guó)結(jié)算上海分公司”）開設(shè)權(quán)證創(chuàng)設(shè)專用帳
戶和履約擔(dān)保證券專用帳戶，并在履約擔(dān)保證券專用帳戶全額存放武鋼
股份股票，用于行權(quán)履約擔(dān)保。權(quán)證創(chuàng)設(shè)專用帳戶和履約擔(dān)保證券專用
帳戶應(yīng)指定在同一席位上。
創(chuàng)設(shè)認(rèn)沽權(quán)證的，創(chuàng)設(shè)人應(yīng)在中國(guó)結(jié)算上海分公司開設(shè)權(quán)證創(chuàng)設(shè)專
用帳戶和履約擔(dān)保資金專用帳戶，并在履約擔(dān)保資金專用帳戶全額存放
現(xiàn)金，用于行權(quán)履約擔(dān)保。
創(chuàng)設(shè)人應(yīng)將上述帳戶和席位報(bào)本所備案。
四、被質(zhì)押、司法凍結(jié)或存在其他權(quán)利瑕疵的武鋼股份股票或資
金，不得用于權(quán)證創(chuàng)設(shè)履約擔(dān)保。
五、創(chuàng)設(shè)人向本所申請(qǐng)創(chuàng)設(shè)權(quán)證的，應(yīng)提供中國(guó)結(jié)算上海分公司出
具的其已提供行權(quán)履約擔(dān)保的證明。本所經(jīng)審核同意，通知中國(guó)結(jié)算上
海分公司在權(quán)證創(chuàng)設(shè)專用帳戶生成次日可交易的權(quán)證。
六、權(quán)證創(chuàng)設(shè)后，創(chuàng)設(shè)人可向本所申請(qǐng)注銷權(quán)證。本所經(jīng)審核同
意，通知中國(guó)結(jié)算上海分公司于當(dāng)日注銷權(quán)證，次日解除對(duì)相應(yīng)股票或
資金的鎖定。
七、創(chuàng)設(shè)人每日申請(qǐng)創(chuàng)設(shè)或注銷權(quán)證均不得超過1次，每次創(chuàng)設(shè)或
注銷數(shù)量均不低于100萬份。
八、權(quán)證行權(quán)時(shí)，創(chuàng)設(shè)人先于武鋼集團(tuán)履行義務(wù)。同一權(quán)證創(chuàng)設(shè)人
超過1名的，各創(chuàng)設(shè)人按照“后創(chuàng)設(shè)先被行權(quán)”的順序履行義務(wù)。
九、違反本通知相關(guān)規(guī)定的，本所有權(quán)暫?；蛉∠鋭?chuàng)設(shè)資格。
本通知自2005年11月28日起施行，本通知未作規(guī)定的，適用《暫行
辦法》及本所其他相關(guān)規(guī)定。
上海證券交易所
二○○五年十一月二十一日
（編者按：武鋼權(quán)證為首批引入創(chuàng)設(shè)制度的權(quán)證。此后，各只權(quán)
證創(chuàng)設(shè)通知均比照《關(guān)于證券公司創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證有關(guān)事項(xiàng)的通知》，此
處略去，不再贅述。相關(guān)文件內(nèi)容讀者可查閱上海證券交易所網(wǎng)站www.
sse.com.cn）

后 記
作為我國(guó)資本市場(chǎng)最重要的創(chuàng)新產(chǎn)品之一，權(quán)證誕生伊始就引起
了各方參與者的強(qiáng)烈興趣。兩年多來，隨著市場(chǎng)發(fā)展，大量的研究文
章在各類媒體上刊登。為進(jìn)一步普及權(quán)證知識(shí)，強(qiáng)化投資者的風(fēng)險(xiǎn)意
識(shí)，我們從中摘選一些匯編成此冊(cè)，以饗讀者。本書所摘內(nèi)容均來自
《上海證券報(bào)》、《中國(guó)證券報(bào)》或《證券時(shí)報(bào)》等權(quán)威報(bào)刊，并由
業(yè)內(nèi)知名券商的研究人員所撰。但文中所涉及觀點(diǎn)并不等同于本所意
見，僅供參考。
本書全面覆蓋了基礎(chǔ)知識(shí)、風(fēng)險(xiǎn)案例、創(chuàng)設(shè)制度、市場(chǎng)教育和監(jiān)管
以及法規(guī)條文等，相信能給讀者了解權(quán)證、合理決策提供一定的幫助。
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